Емітенти токенів повинні припинити платити за створення ринку

Ерік Гравенгаард є співзасновником кількох компаній, що займаються цифровими валютами, зокрема Athena Bitcoin і Red Leaf Advisors.

---------

Значну частину своєї кар’єри я провів у сфері фінансових послуг, працюючи на приватні торгові фірми Чикаго, які діють як маркет-мейкери на біржах деривативів. Ці фірми відповідають за надання цін біржам деривативів (CBOT, CME, CBOE) на опціонні контракти, ф’ючерси ETC. і є важливою частиною впорядкованого ринку.

У цій публікації я обговорю функції та роль маркет- Maker, правила, які керують маркет-мейкерами в Сполучених Штатах на основних біржах, і те, як це має керувати правилами обміну Крипто , включаючи ICO та STO.

Впорядкування ринку

Метою будь-якої біржі є створення впорядкованого ринку для активів, будь то акції, ф’ючерси, опціони чи будь-що інше, чим можна торгувати.

Упорядкованість визначається як наявність балансу між покупцями та продавцями, які торгують справедливо за цінами, які приблизно дорівнюють справедливій вартості. ONE із способів створення біржами впорядкованих Ринки – це вибір або дозвіл маркет-мейкерів, які зобов’язані надавати котирування та взамін отримують спеціальний доступ.

Загалом маркет-мейкери зобов’язані надавати котирування, ціни на купівлю чи продаж активу в будь-який час, коли ринок відкритий. Тоді біржі можуть гарантувати клієнтам, що вони завжди можуть торгувати за розумною ціною. Ринки без маркет-мейкерів можуть бути функціональними та впорядкованими, але немає гарантій, що клієнт завжди зможе торгувати на розумну суму за розумну ціну, якщо хтось не зобов’язаний надати таку котирування.

Щоб створити ринок, трейдер повинен мати уявлення про справедливу вартість активу. Наприклад, якщо акція AAA востаннє торгувалась о 10.00 і була відносно ліквідною, я міг би зробити ринок 9,95/10,05 — я був би готовий купити акцію AAA за 9,95 або продати акцію AAA за 10,05. У швидкоплинному світі торгівлі акціями на біржі цей ринок надто широкий, але, можливо, ні, якщо AAA торгує лише один або два рази на день.

Немає нічого сказати про те, що клієнт повинен торгувати з маркет- Maker; вони могли надіслати ліміт-ордер на покупку 100 акцій AAA 10 січня.

У цьому випадку маркет- Maker конкурує з іншими учасниками ринку, щоб торгувати, але різниця полягає в тому, що маркет- Maker може мати зобов’язання надсилати ціни в будь-який час, коли єдиний трейдер не має таких зобов’язань.

Зобов'язання?

Я кілька разів використовував слово зобов'язання, щоб описати обов'язок Maker. Кожна біржа може мати різні правила для маркет-мейкерів і учасників.

Правило 8.7 CBOE (Обов’язки маркет-мейкерів) описує численні зобов’язання учасників у їхній програмі маркет-мейкерства, включаючи 8.7(b)(iv):

«Чесно оцінювати опціонні контракти шляхом, серед іншого, ставок та/або пропозиції відповідно до диференціальних вимог щодо пропозиції/попиту, визначених Біржею для кожного класу». А в Правилі 8.7(d)(ii)(B) зазначено, що «Маркет Maker повинен підтримувати постійні електронні котирування […] у 60% […] серій опціонів призначених Маркет-мейкером класів…”

Це лише деякі із зобов’язань, які CBOE покладає на учасників своєї програми маркет-мейкерства. Усе правило глибше заглиблюється в нюанси гібридної підлогової/електронної моделі та специфіку продуктів, якими торгують на біржі опціонів, але загальна модель полягає в тому, що маркет-мейкери допомагають біржі створити справедливий і впорядкований ринок.

Ринок токенів

Нещодавно до мене та деяких компаній, з якими я співпрацюю, звернулися емітенти токенів, постачальники Технології токенів і біржі токенів, щоб створити Ринки для токенів. Загалом, ми могли б надати котирування та зробити внесок у впорядкований ринок для цих токенів.

Є багато причин, чому ми не можемо створити впорядкований ринок, але це, мабуть, краще залишити для іншої статті. У більшості цих пропозицій ми отримуємо компенсацію за те, що ми працюємо як маркет-мейкер, або від біржі, або від емітента токенів. У цьому випадку я маю на увазі як токени, які були випущені явно як цінні папери в STO, так і корисні токени, які були продані в ICO. Ми ніколи не погоджувалися на ці пропозиції.

Чому ми T можемо сказати «так» створенню ринку та оплаті за надання таких послуг? Наша відповідь загалом зводиться до двох проблем.

По-перше, це етика, це конфлікт інтересів, який має сплачувати емітент цінного паперу чи іншого активу, а також нести відповідальність за створення справедливого котирування, яке дотримується справжнього балансу між попитом і пропозицією. Чи може котирування бути спотворено мотивом отримання прибутку, крім угоди навколо справедливої ​​вартості? Це не те становище, в якому ми хочемо бути, або етична дилема, яку ми повинні накликати на себе.

Друга причина, чому ми не уклали домовленості про оплату за формування ринку, полягає в тому, що це явно суперечить правилам, які регулюють індустрію цінних паперів. FINRA, Орган регулювання фінансової індустрії, саморегулівна організація, членами якої є багато/більшість брокерів-дилерів, спеціально забороняє таку поведінку в Правилі 5250 (передруковано нижче):

Правило FINRA 5250

(a) Жоден учасник або особа, пов’язана з учасником, не має права приймати будь-які платежі чи інші винагороди, прямо чи опосередковано, від емітента цінних паперів або будь-якої його філії чи промоутера за публікацію котирування, діючи як маркет- Maker у цінних паперах або подання заявки у зв’язку з цим.





(b) Положення пункту (a) не перешкоджають члену прийняти:



(1) оплата добросовісних послуг, включаючи, але не обмежуючись, інвестиційно-банківські послуги (включаючи компенсацію та комісії за андеррайтинг);



(2) відшкодування будь-яких платежів за реєстрацію, встановлену SEC або державними регулюючими органами, і за лістинг випуску цінних паперів, встановлений саморегулівною організацією; і



(3) будь-який платіж, прямо передбачений правилами національної біржі цінних паперів, які набувають чинності після того, як були подані до Комісії з цінних паперів і цінних паперів або подані та затверджені нею відповідно до вимог Закону про біржі.



(c) Для цілей цього Правила такі терміни мають вказані значення:



(1) «афілійована особа» має таке саме визначення, як і в Правилі 5121;



(2) «промоутер» означає будь-яку особу, яка заснувала або організувала бізнес або підприємство емітента, є директором або співробітником емітента, діє або виступала в якості консультанта, радника, бухгалтера чи повіреного емітента, є бенефіціарним власником будь-яких цінних паперів емітента, які вважаються «цінними паперами з обмеженим доступом» відповідно до правила 144 Закону про цінні папери, або є бенефіціарним власником п’яти відсотків (5%) або більше публічного розміщення будь-якого класу цінних паперів емітента, а також будь-яка інша особа, яка подібно зацікавлена ​​у сприянні входженню котирувань або формуванні ринку цінних паперів емітента; і



(3) «котирування» означає будь-яку заявку або пропозицію щодо цінного паперу за визначеною ціною, або будь-яку ознаку зацікавленості учасника в отриманні заявок або пропозицій від інших щодо цінного паперу, або вказівку учасника, що він бажає рекламувати свою загальну зацікавленість у купівлі чи продажу певного цінного паперу.

Це дуже чітке керівництво щодо того, що брокери-дилери, партнери та афілійовані особи брокерів-дилерів або взагалі будь-які зареєстровані особи не повинні отримувати винагороду від «промоутерів» цінних паперів, незалежно від того, токенізовані чи ні. Ми дуже серйозно ставимося до цього правила, і вважаємо, що решта ринків STO/ICO також повинні сприймати це правило. Я цілком розумію, що багато компаній, будь то хедж-фонди чи приватні особи, не є членами FINRA і не зобов’язані дотримуватися цього правила, однак це правило існує недаремно та допомагає створити справедливий і впорядкований ринок.

Чи платили ICO за створення ринку в минулому? так Я чув від багатьох людей, що такі угоди укладалися в шалені дні 2017 і 2018 років. Я вважаю, що це потрібно негайно припинити. Як громадськість може довіряти цінам, якщо частина учасників ринку отримує компенсацію за торгівлю? Чи виплачуються нерозголошені бонуси, якщо ціна залишається вище певного рівня?

Я спочатку назвав цю публікацію «Маркет-мейкінг як послуга», оскільки це була назва електронного листа, який я нещодавно отримав від когось із ринку STO, який пропонував, щоб моя фірма розпочала пропонувати послуги емітентам токенів і що він міг би організувати такі контракти. Багато хто з перших Крипто не походили з традиційних фінансових послуг, і я розумію, що чиказька спільнота маркет-мейкерів є лише маленькою частиною всього світу фінансових послуг.

Однак настав час, щоб криптовалютний світ почав переймати деякі з найкращих практик традиційних державних бірж цінних паперів, зокрема основні правила етики, чесних угод і впорядкованих Ринки. І це починається з припинення практики, коли емітенти або промоутери платять за створення ринку.

Чому ніхто T може виконувати роль Maker?

Отже, чому клієнт, хедж-фонд або взагалі кмітливий трейдер T можуть виступати в ролі маркет- Maker?

Це знову стосується правил біржі. Пам’ятайте, біржі хочуть мати впорядковані Ринки зі справедливими цінами. Тож вони регулюють, хто може, а хто не може діяти як Maker. Більшість американських бірж мають правила, подібні до правила CBOE 6.8, яке називається «Заборона клієнтам, які виконують роль маркет-мейкерів», і, я думаю, чітко пояснює, що на їхній біржі не будь-хто може вводити двосторонні котирування:

Правило CBOE 6.8

Заборона клієнтам виконувати роль маркет-мейкерів





(a) Організації TPH не можуть ані вводити, ані дозволяти введення пріоритетних замовлень клієнтів у Гібридній системі, якщо (1) ці замовлення є лімітними для облікового запису чи рахунків того самого бенефіціарного власника (власників) і (2) лімітні замовлення введено таким чином, що бенефіціарний власник (власники) фактично працює як маркет- Maker , демонструючи свою готовність купувати та продавати такі цінні папери на регулярній або постійній основі.



(b) Визначаючи, чи дійсно бенефіціар діє як маркет- Maker, Біржа розглядатиме, серед іншого, одночасне або NEAR одночасне введення лімітованих ордерів на купівлю та продаж того самого цінного паперу та введення кількох лімітованих ордерів за різними цінами на той самий цінний папір.

конверт зображення через Shutterstock.