Os detentores de estratégias podem estar em risco devido à magia financeira de Michael Saylor

A Strategy (MSTR) está com problemas?

Liderada pelo presidente executivo Michael Saylor, a empresa anteriormente conhecida como MicroStrategy temaspirado 506.137 Bitcoin (BTC), atualmente valendo cerca de US$ 44 bilhões ao preço atual do BTC NEAR de US$ 87.000, no período de cerca de cinco anos. Para o observador casual, a empresa parece ter um pool mágico e ilimitado de fundos dos quais pode sacar para comprar mais Bitcoin. Mas a Strategy adquiriu uma parte considerável de seu estoque emitindo bilhões de dólares em ações e notas conversíveis(títulos de dívida que podem ser convertidos em capital em condições especiais) e, mais recentemente, através da emissão deações preferenciais, um tipo de capital que fornece dividendos aos investidores.

No entanto, o preço do Bitcoin foi empurrado para baixo cerca de 20% desde o pico acima de US$ 109.000 há dois meses. E embora tais oscilações nos preços estejam longe de ser incomuns, as compras recentes particularmente agressivas de Saylor e equipe significam que o preço médio de aquisição da Strategy subiu para US$ 66.000. A empresa está realmente a apenas mais uma oscilação moderada de preço de estar no vermelho em suas compras.

O que levanta a questão: toda a magia financeira da Strategy pode acabar saindo pela culatra para a empresa caso o Bitcoin KEEP caindo?

“É altamente improvável que isso resulte em um cenário em que [Strategy] tenha que liquidar um monte de Bitcoin porque recebe uma margem chamada”, Quinn Thompson, fundador do fundo de hedge de Cripto Lekker Capital, disse à CoinDesk em uma entrevista. “Na maior parte, é muito provável que a dívida possa ser refinanciada para as notas conversíveis. E então [a empresa] começou a emitir essas ações preferenciais perpétuas, que nunca precisam ser pagas.”

Em outras palavras, não só há muito pouca chance de que a Strategy sofra o tipo de explosão que abalou empresas e projetos de Cripto em 2022 (como Genesis ou Three Arrows Capital), mas a empresa até mesmo se absteve de registrar seus ativos em Bitcoin como garantia para empréstimos — com exceção de um empréstimo obtido da Silvergate, que foi pago em 2023.

Mesmo assim, isso não significa necessariamente que tudo correrá bem para os investidores da MSTR, porque, em vários cenários, a Saylor pode ser forçada a emitir mais ações do que o mercado pode suportar para manter o curso.

“Se ele não estiver pagando dividendos com o FLOW de caixa da Strategy, ele vai emitir mais ações e destruir o preço das ações. Mas não é diferente do que ele já está fazendo. Toda vez que o varejo aumenta o lance, ele destrói o preço das ações emitindo mais ações. No futuro, ele terá que fazer isso, e os fluxos podem não ir para o Bitcoin. Eles podem ir para pagar esses devedores, e isso prejudicará o preço das ações”, disse Thompson.

O ato de equilíbrio de Saylor

Atualmente, a Strategy emprega três métodos diferentes para levantar capital: ela pode emitir ações, notas conversíveis ou ações preferenciais.

Emitir ações significa que a Strategy cria novas ações da MSTR, as vende no mercado e usa os lucros para comprar Bitcoin. Naturalmente, isso cria pressão de venda na MSTR e pode potencialmente empurrar as ações para baixo.

As notas conversíveis permitiram que a Strategy levantasse fundos rapidamente sem diluir as ações da MSTR. Normalmente, os investidores gostam dessas notas porque elas oferecem um rendimento sólido, eles se beneficiam se as ações sobem e geralmente podem ser resgatadas em dinheiro por um valor igual ao investimento original, além dos pagamentos de juros. A tremenda volatilidade das notas conversíveis da Strategy, no entanto,permitiu que a empresa os emitisse principalmente a uma taxa de juros de zero por centoe ainda atender à alta demanda de participantes sofisticados do mercado, que tornaram a negociação bancária tão volátil.

Finalmente, a Strategy começou a implementar ações preferenciais. Esses são instrumentos que tendem a atrair investidores que buscam menor volatilidade e retornos mais previsíveis por meio de dividendos. Atualmente, há duas ofertas: STRK, que dá um retorno anual de 8%; e STRF, que paga 10% anualizado.

Mas por que a Strategy está emitindo todos esses diferentes tipos de veículos de investimento? A ideia é criar demanda pela Strategy para todos os tipos de investidores que podem ter diferentes tolerâncias ao risco, disse Jeffrey Park, chefe da Alpha Strategies na gestão de Cripto Bitwise, ao CoinDesk em uma entrevista.

“Os investidores em BOND conversíveis e os investidores em ações ordinárias estavam geralmente alinhados no sentido de que ambos eram estruturas que buscavam volatilidade”, disse Park. “Ações preferenciais são diferentes. Na verdade, elas são favorecidas por investidores que querem minimizar a volatilidade a todo custo por um cupom estável, confiável e alto que eles acham que vale o risco de crédito.”

“A estrutura de capital da Strategy é quase como uma gangorra em um playground”, acrescentou Park. “Os acionistas comuns e convertidos estão de um lado, os detentores de ações preferenciais estão do outro lado. Conforme o sentimento muda, os pesos se movem, e isso inclina o valor entre esses títulos. Mas não importa como a gangorra se mova, seu peso total — que é o valor empresarial da Strategy — permanece o mesmo. É apenas uma redistribuição do valor percebido das pessoas entre os passivos que existem no balanço da empresa.”

Riscos

Mesmo assim, a Strategy agora se encontra em uma situação em que deve pagar dividendos de 8% sobre STRK, dividendos de 10% sobre STRF e uma combinação de taxa de juros de 0,4% sobre seus títulos conversíveis.

Como o negócio de software da Strategy gera muito pouco FLOW de caixa, encontrar fundos para pagar todos esses dividendos pode ser complicado.

A empresa provavelmente precisará KEEP emitindo ações da MSTR para pagar os juros que deve, disse Thompson. “Isso prejudicará o preço das ações. No cenário mais extremo, as ações podem ser negociadas com desconto [de suas participações em Bitcoin ], porque ele teria que emitir ações para pagar juros e cobrir o FLOW de caixa.”

“O cenário realmente draconiano seria o desconto ficar tão grande, como 20% ou 30%, como o GBTC da Grayscale [antes de sua conversão em um ETF], que os acionistas se revoltassem e dissessem a ele para recomprar ações e fechar o desconto”, acrescentou Thompson. “Agora mesmo, ele está adicionando valor ao acionista vendendo as ações a um preço elevado e comprando Bitcoin, mas no futuro o inverso pode ser verdade, onde a melhor maneira de adicionar valor ao acionista seria vender o Bitcoin e comprar as ações. Mas isso está bem longe.”

Saylor perdeu o poder de voto controlador da empresa em 2024 devido à emissão contínua de ações da MSTR, o que significa que o cenário acima poderia teoricamente acontecer, especialmente se investidores ativistas decidissem se envolver.

Outro risco potencial para detentores de MSTR é que os fundos negociados em bolsa (ETFs) de estratégia de 2x longo emitidos pela T-Rex e Defiance, MSTX e MSTU, têm visto uma demanda estranhamente persistente, apesar do drawdown das ações. Toda vez que os investidores querem ganhar ou aumentar sua exposição a esses ETFs, os emissores têm que comprar o dobro de ações MSTR. A popularidade desses ETFs ajudou a criar uma pressão de compra constante para MSTR — até agora, eles acumularam mais de US$ 3 bilhões em exposição a MSTR.

O problema é que a música pode parar um dia. E se esses ETFs começarem a vender suas ações MSTR, a reação no preço das ações pode ser violenta.

“T sei de onde vem o capital infinito para comprar a queda. Esses ETFs foram obliterados. Eles caíram muito”, disse Thompson. “Quer dizer, esse não é um movimento estrutural para cima na curva de demanda com o qual você deve contar. Não é algo que você realmente deve incluir em suas previsões de 10 anos do preço do Bitcoin , mas enquanto existir, é importante para o Bitcoin. Então, estou continuamente surpreso com isso.”