Les détenteurs de stratégies pourraient être menacés par la magie financière de Michael Saylor

La stratégie (MSTR) est-elle en difficulté ?

Dirigée par le président exécutif Michael Saylor, la société anciennement connue sous le nom de MicroStrategy aaspiré 506 137 Bitcoin (BTC), valant actuellement environ 44 milliards de dollars au prix actuel du BTC, NEAR de 87 000 dollars, en l'espace d'environ cinq ans. Pour l'observateur non averti, l'entreprise semble disposer d'une réserve de fonds illimitée et magique dans laquelle puiser pour acheter davantage de Bitcoin. Mais Strategy a acquis une part importante de ses réserves en émettant des milliards de dollars d'actions et billets convertibles(titres de créance convertibles en actions dans des conditions particulières), et plus récemment via l'émission deactions privilégiées, un type d’actions qui fournit des dividendes aux investisseurs.

Cependant, le cours du Bitcoin a chuté d'environ 20 % depuis son pic à plus de 109 000 dollars il y a deux mois. Bien que de telles fluctuations de prix soient courantes, les récents achats particulièrement agressifs de Saylor et de son équipe ont porté le prix d'acquisition moyen de Strategy à 66 000 dollars. L'entreprise n'est plus qu'à une légère baisse de cours de son déficit sur ses achats.

Ce qui soulève la question : toute la magie financière de Strategy pourrait-elle finir par se retourner contre l'entreprise si le Bitcoin KEEP de baisser ?

« Il est très peu probable que cela aboutisse à un scénario où [Strategy] doive liquider une grande quantité de Bitcoin suite à un appel de marge », a déclaré Quinn Thompson, fondateur du fonds spéculatif Crypto Lekker Capital, à CoinDesk lors d'une interview. « Dans l'ensemble, la dette pourra très probablement être refinancée pour les obligations convertibles. [L'entreprise] a alors commencé à émettre ces actions privilégiées perpétuelles, qui n'ont jamais besoin d'être remboursées. »

En d’autres termes, non seulement il y a très peu de chances que Strategy subisse le genre d’explosion qui a secoué les entreprises et projets de Crypto en 2022 (comme Genesis ou Three Arrows Capital), mais l’entreprise s’est même abstenue de publier ses avoirs en Bitcoin comme garantie pour des prêts – à l’exception d’un prêt contracté auprès de Silvergate, qui a été remboursé en 2023.

Cela ne signifie pas pour autant que le ciel est bleu pour les investisseurs de MSTR, car dans divers scénarios, Saylor pourrait être contraint d’émettre plus d’actions que le marché ne peut en gérer afin de maintenir le cap.

« S'il ne verse pas de dividendes avec les FLOW de trésorerie de Strategy, il va émettre davantage d'actions et faire chuter le cours de l'action. Mais ce n'est pas différent de ce qu'il fait déjà. Chaque fois que les détaillants augmentent leurs prix, il fait chuter le cours de l'action en émettant davantage d'actions. À l'avenir, il devra le faire, et les flux pourraient ne pas être investis dans le Bitcoin. Ils pourraient servir à rembourser ces débiteurs, ce qui pèserait sur le cours de l'action », a déclaré Thompson.

L'équilibriste de Saylor

Strategy utilise actuellement trois méthodes différentes pour lever des capitaux : elle peut émettre des actions, des obligations convertibles ou des actions privilégiées.

L'émission d'actions implique que Strategy crée de nouvelles actions MSTR, les vend sur le marché et utilise le produit de la vente pour acheter des Bitcoin. Naturellement, cela crée une pression vendeuse sur MSTR et peut potentiellement faire baisser le cours de l'action.

Les obligations convertibles ont permis à Strategy de lever des fonds rapidement sans diluer le titre MSTR. Les investisseurs apprécient généralement ces obligations car elles offrent un rendement solide, bénéficient de la hausse du cours de l'action et sont généralement remboursables en numéraire pour un montant équivalent à l'investissement initial, majoré des intérêts. Cependant, la forte volatilité des obligations convertibles de Strategy…a permis à l'entreprise de les émettre pour la plupart à un taux d'intérêt de zéro pour centet continuent de répondre à une forte demande de la part des acteurs sophistiqués du marché, qui ont fait du trading bancaire une activité volatile.

Enfin, Strategy a commencé à déployer des actions privilégiées. Ces instruments intéressent généralement les investisseurs en quête d'une volatilité plus faible et de rendements plus prévisibles grâce aux dividendes. Deux offres sont actuellement disponibles : STRK, qui offre un rendement annuel de 8 % ; et STRF, qui rapporte 10 % annualisé.

Mais pourquoi Strategy émet-elle tous ces types de véhicules d'investissement différents ? L'idée est de créer une demande pour Strategy auprès de tous les types d'investisseurs, dont la tolérance au risque peut varier, a expliqué Jeffrey Park, responsable des stratégies Alpha chez Bitwise, gestionnaire d'actifs Crypto , lors d'une interview accordée à CoinDesk .

« Les investisseurs en BOND convertibles et en actions ordinaires étaient globalement d'accord, car ils recherchaient tous deux des structures de volatilité », a déclaré Park. « Les actions privilégiées sont différentes. Elles sont en réalité privilégiées par les investisseurs qui cherchent à minimiser la volatilité à tout prix pour obtenir un coupon stable, fiable et élevé, qu'ils estiment justifier par le risque de crédit. »

« La structure du capital de Strategy est presque comparable à une bascule dans un terrain de jeu », a ajouté Park. « Les actionnaires ordinaires et les convertis sont d' un côté, les détenteurs d'actions privilégiées de l'autre. À mesure que le sentiment évolue, les pondérations se déplacent, ce qui fait pencher la valeur entre ces titres. Mais quelle que soit l'évolution de la bascule, son poids total – qui constitue la valeur d'entreprise de Strategy – reste le même. Il s'agit simplement d'une redistribution de la valeur perçue par les investisseurs sur les passifs figurant au bilan de l'entreprise. »

Risques

Malgré cela, Strategy se retrouve désormais dans une situation où elle doit verser 8 % de dividendes sur STRK, 10 % de dividendes sur STRF et un taux d'intérêt combiné de 0,4 % sur ses obligations convertibles.

L'activité logicielle de Strategy générant très peu de FLOW de trésorerie, il pourrait être difficile de trouver les fonds nécessaires pour payer tous ces dividendes.

L'entreprise devra probablement KEEP à émettre des actions MSTR pour payer les intérêts qu'elle doit, a déclaré Thompson. « Cela pèsera sur le cours de l'action. Dans le scénario le plus extrême, l'action pourrait se négocier à un prix inférieur [à celui de ses avoirs en Bitcoin ], car il serait obligé d'émettre des actions pour payer les intérêts et couvrir FLOW de trésorerie. »

« Le scénario le plus draconien serait que la décote atteigne un niveau tel, de l'ordre de 20 % ou 30 %, comme pour le GBTC de Grayscale [avant sa conversion en ETF], que les actionnaires se révoltent et lui demandent de racheter des actions et de combler la décote », a ajouté Thompson. « Pour l'instant, il crée de la valeur pour les actionnaires en vendant l'action à un prix élevé et en achetant des Bitcoin, mais à l'avenir, l'inverse pourrait se produire : la meilleure façon de créer de la valeur pour les actionnaires serait de vendre les Bitcoin et d'acheter l'action. Mais c'est encore loin. »

Saylor a perdu le pouvoir de vote de contrôle sur la société en 2024 en raison de l'émission continue d'actions MSTR, ce qui signifie que le scénario ci-dessus pourrait théoriquement se produire, surtout si les investisseurs activistes décidaient de s'impliquer.

Un autre risque potentiel pour les détenteurs de MSTR réside dans la demande étonnamment persistante des fonds négociés en bourse (ETF) à stratégie 2x long émis par T-Rex et Defiance, MSTX et MSTU, malgré la baisse du cours de l'action. Chaque fois que les investisseurs souhaitent augmenter ou accroître leur exposition à ces ETF, les émetteurs doivent acheter deux fois plus d'actions MSTR. La popularité de ces ETF a contribué à créer une pression d'achat constante sur MSTR ; à ce jour, ils ont accumulé plus de 3 milliards de dollars d'exposition à MSTR.

Le problème est que la musique pourrait s'arrêter un jour. Et si ces ETF commencent à vendre leurs actions MSTR, la réaction sur le cours pourrait être violente.

« Je ne sais T d'où viennent les capitaux inépuisables qui permettent d'acheter le cours à la baisse. Ces ETF ont été anéantis. Leurs pertes sont énormes », a déclaré Thompson. « Ce n'est pas une hausse structurelle de la demande sur laquelle il faut compter. Ce n'est pas un élément à prendre en compte dans vos prévisions du prix du Bitcoin à 10 ans, mais tant que cela existe, c'est important pour le Bitcoin. Je suis donc constamment étonné par cela. »