Il disegno di legge della Camera mostra la sfida di regolamentare le Cripto senza dare carta bianca a TradFi

UN progetto di legge del presidente della commissione per i servizi finanziari della Camera Patrick McHenry (R-NC) e del presidente della commissione per l'agricoltura Glenn "GT" Thompson (R-PA) dimostra quanto sia impossibile scrivere una legislazione Cripto che esenti i token dalle leggi sui titoli, mantenendo al contempo regolamentati gli emittenti di titoli tradizionali.

Molti nel settore Cripto hanno applaudito questa bozza di discussione, tra cui l'ex presidente della Commodities and Futures Trading Commission (CFTC) e attuale consulente Cripto Christopher Giancarlo, che l'ha definita una "punto di riferimento fattura", e il Chief Legal Officer di Coinbase Paul Grewal, che ha affermato che era "un forte passo avanti" per legiferare sulla giurisdizione degli enti di regolamentazione finanziaria in materia di Cripto.

Tuttavia, nonostante un apprezzato sforzo per affrontare il potenziale arbitraggio normativo, il disegno di legge non fa altro che creare nuova incertezza normativa.

Todd Phillips è il direttore di Phillips Politiche Consulting.

Il dibattito sulle Cripto verte sul fatto che un dato token sia un contratto di investimento, e quindi un titolo, ai sensi delle leggi sui titoli. In effetti, questa è la base delle cause legali della Securities and Exchange Commission (SEC) contro Base monetaria E Binanza.

Il cosiddetto test di Howey, che è diventato un metodo standard per determinare quali attività sono titoli dopo il caso della Corte Suprema del 1946SEC contro Howey Co., stabilisce che un contratto di investimento è un titolo se si tratta di un investimento di denaro in un'impresa comune con l'aspettativa di ricavare un profitto dagli sforzi di altri.

È importante notare che, poiché l'Howey Test è il modo in cui i contratti di investimento vengono identificati come titoli, la SEC non può effettivamente emanare regolamenti che stabiliscano se un token sia o meno un contratto di investimento. I tribunali applicherebbero l'Howey Test in ogni caso.

Howie, chi?

McHenry e Thompson tentano di aggirare completamente il test Howey. Il loro disegno di legge creerebbe una nuova classe di asset chiamata "asset digitali". Gli asset digitali possono assumere molte forme, ma due particolarmente importanti sono "beni digitali" e "asset digitali limitati". In breve, la legislazione prevede che i token Cripto saranno emessi come beni digitali in prima istanza, o come beni digitali limitati che poi "matureranno" in beni digitali dopo essere diventati sufficientemente decentralizzati.

Le attività digitali soggette a restrizioni sono ancora titoli ai sensi del test Howey, ma sarebbero esentate da parti significative delle leggi sui titoli. Se un'emissione di token soddisfa sei requisiti definiti dal disegno di legge, si applicherebbe un insieme più permissivo di requisiti Dichiarazione informativa . Una volta che maturano in beni digitali, sarebbero completamente esentate dalle leggi sui titoli.

È qui che McHenry e Thompson vacillano. ONE di queste sei qualifiche è che la vendita dell'asset digitale non può "comportare l'offerta o la vendita di titoli azionari, titoli di debito o titoli di debito convertibili o scambiabili con interessi azionari". In altre parole, le criptovalute non possono rappresentare una quota di proprietà in un'impresa o essere utilizzate come obbligazioni per raccogliere capitale.

Lo scopo di questa disposizione sembra essere quello di impedire l'arbitraggio normativo. Impedirebbe a quelle entità che normalmente emetterebbero azioni o obbligazioni di eludere i requisiti tradizionali delle leggi sui titoli offrendo invece token Cripto .

Puntare la domanda

Ma il disegno di legge non definisce questi termini. Mentre le azioni sono generalmente considerate semplicemente azioni di società, il termine "titolo azionario" èdefinitonel Securities Exchange Act del 1934 come “qualsiasi azione o titolo simile … o qualsiasi altro titolo che la Commissione riterrà di natura simile” (enfasi aggiunta).

Nel tentativo di impedire l'arbitraggio normativo, il disegno di legge McHenry-Thompson non risolverebbe affatto i problemi che cerca di affrontare. Non solo il disegno di legge non inciderebbe sulla definizione di "contratto di investimento", ma farebbe sì che la SEC decidesse quali di quei token siano titoli azionari o titoli di debito.

Dato che il codice che regola molte dapp [app decentralizzate] e organizzazioni autonome decentralizzate (DAO) fornisce ai titolari di tokengli stessi tipi di diritti in qualità di azionisti di società, la SEC considererebbe la maggior parte, se non tutti, i token Cripto che soddisfano il test di Howey come azioni soggette alle tradizionali informative sulle leggi sui titoli.

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Problemi, plurale

Altre opzioni per rimuovere la discrezionalità della SEC impedendo al contempo l'arbitraggio normativo fallirebbero in modo simile. Un disegno di legge che escluda la Cripto dal test Howey trasformerebbe le leggi sui titoli da neutrali dal punto di vista tecnologico a ONE che avvantaggiano le blockchain rispetto a tutto il resto.

Un disegno di legge che definisce i titoli azionari semplicemente come "azioni" lascia ai tribunali il compito di stabilire cosa sia un'azione, con il risultato di un nuovo test elaborato dal giudice che, come l'Howey Test, richiede un contenzioso prima della certezza giuridica. Oppure, se i titoli azionari sono definiti come emessi solo da entità legali costituite dallo Stato, ogni azienda può decidere di convertirsi in una DAO che mantenga la stessa struttura di governance di prima.

Ci sono una serie di altri problemi con il disegno di legge, non ultimo il fatto che concederebbe una nuova giurisdizione significativa alla CFTC senza anche fornirle nuovi finanziamenti. Il disegno di legge sembra anche esentare gli exchange DeFi dal conformarsi alle stesse disposizioni di protezione degli investitori degli exchange CeFi. E alla CFTC sarebbe anche consentito di esentare retroattivamente o prospetticamente ampie fasce dei Mercati delle materie prime digitali dalle disposizioni di protezione dei clienti di McHenry e Thompson, rendendo facoltativa la regolamentazione degli exchange e dei broker del disegno di legge.

Il problema più grande, tuttavia, è l'arbitraggio normativo. Mentre i presidenti McHenry e Thompson si sono sforzati di elaborare una proposta di legge che dia Cripto una via d'uscita dalle leggi sui titoli, la loro legislazione, come altre prima di essa, mostra quanto sia impossibile farlo senza dare alle emissioni di titoli tradizionali un nuovo modo per uscire da quelle leggi.