El proyecto de ley de la Cámara de Representantes muestra el desafío de regular las Cripto sin dar vía libre a las finanzas tradicionales

A proyecto de ley El informe del presidente del Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes, Patrick McHenry (republicano por Carolina del Norte), y del presidente del Comité de Agricultura, Glenn "GT" Thompson (republicano por Pensilvania), muestra cuán imposible es redactar una legislación Cripto que exima a los tokens de las leyes de valores y al mismo tiempo mantenga regulados a los emisores de valores tradicionales.

Muchos en la industria de las Cripto aplaudieron este borrador de discusión, incluido el ex presidente de la Comisión de Comercio de Futuros y Materias Primas (CFTC) y actual asesor de Cripto Christopher Giancarlo, quien lo calificó como un “punto de referenciaproyecto de ley”, y el director jurídico de Coinbase, Paul Grewal, quien dijo que era “un fuerte paso adelante" para legislar sobre la jurisdicción de los reguladores financieros sobre las Cripto.

Sin embargo, gracias a un esfuerzo apreciado para abordar el potencial arbitraje regulatorio, el proyecto de ley sólo crea nueva incertidumbre regulatoria.

Todd Phillips es el director de Phillips Regulación Consulting.

El debate sobre los Cripto gira en torno a si un token determinado constituye un contrato de inversión y, por lo tanto, un valor, según la legislación bursátil. De hecho, esta es la base de las demandas de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC) contra... Coinbase y Binance.

La llamada prueba de Howey, que se convirtió en una forma estándar de determinar qué activos son valores después del caso de la Corte Suprema de 1946SEC contra Howey Co., establece que un contrato de inversión es un valor si se trata de una inversión de dinero en una empresa común con la expectativa de obtener ganancias de los esfuerzos de otros.

Es importante destacar que, dado que la Prueba de Howey es la forma en que los contratos de inversión se identifican como valores, la SEC no puede, en efecto, emitir regulaciones que dicten si un token es o no un contrato de inversión. Los tribunales aplicarían la Prueba de Howey de todas formas.

Howie, ¿quién?

McHenry y Thompson intentan eludir por completo la prueba de Howey. Su proyecto de ley crearía una nueva clase de activos denominada «activos digitales». Los activos digitales pueden presentarse en diversas formas, pero dos particularmente importantes son las «materias primas digitales» y los «activos digitales restringidos». En resumen, la legislación establece que los tokens Cripto se emitirán primero como materias primas digitales o como activos digitales restringidos que luego «madurarán» en materias primas digitales una vez que estén suficientemente descentralizados.

Los activos digitales restringidos siguen siendo valores según la Prueba Howey, pero quedarían exentos de partes significativas de la legislación sobre valores. Si la emisión de un token cumple seis requisitos definidos en el proyecto de ley, se aplicarían requisitos de Aviso legal más flexibles. Una vez que se conviertan en productos digitales, quedarían completamente exentos de la legislación sobre valores.

Aquí es donde McHenry y Thompson fallan. Una de esas seis condiciones es que la venta del activo digital no puede implicar la oferta o venta de valores de renta variable, valores de deuda o valores de deuda convertibles o canjeables por participaciones en el capital. En otras palabras, las criptomonedas no pueden representar una participación en la propiedad de una empresa ni utilizarse como bonos para captar capital.

El propósito de esta disposición parece ser prevenir el arbitraje regulatorio. Impediría que las entidades que normalmente emiten acciones o bonos eludan los requisitos tradicionales de la legislación sobre valores ofreciendo en su lugar tokens de Cripto .

Dejando de lado la cuestión

Pero el proyecto de ley no define estos términos. Si bien las acciones generalmente se consideran simplemente participaciones en empresas, el término "valor de capital" es...definidoen la Ley de Intercambio de Valores de 1934 como “cualquier acción o valor similar… o cualquier otro valor que la Comisión considere de naturaleza similar” (énfasis añadido).

Al intentar evitar el arbitraje regulatorio, el proyecto de ley McHenry-Thompson no resolvería en absoluto los problemas que pretende abordar. No solo no afectaría la definición de "contrato de inversión", sino que obligaría a la SEC a decidir cuáles de esos tokens son valores de renta variable o de deuda.

Dado que el código que rige muchas dapps [aplicaciones descentralizadas] y organizaciones autónomas descentralizadas (DAO) otorga a los poseedores de tokenslos mismos tipos de derechos Como accionistas de corporaciones, la SEC consideraría que la mayoría, si no todos, los tokens Cripto que cumplen con la prueba de Howey son acciones sujetas a las divulgaciones de la legislación sobre valores tradicional.

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Problemas, plural

Otras opciones para eliminar la discreción de la SEC y, al mismo tiempo, evitar el arbitraje regulatorio fracasarían de forma similar. Un proyecto de ley que excluya a las Cripto de la Prueba Howey haría que las leyes de valores, de ser tecnológicamente neutrales, se convirtieran en una que priorice las cadenas de bloques sobre todo lo demás.

Un proyecto de ley que define los valores de renta variable simplemente como "acciones" deja en manos de los tribunales la tarea de determinar qué es una acción, lo que resulta en una nueva prueba judicial que, al igual que la Prueba Howey, exige litigio antes de la certeza jurídica. O bien, si se define que los valores de renta variable son emitidos únicamente por entidades jurídicas constituidas por el estado, cada empresa podría optar por convertirse en una DAO que mantenga la misma estructura de gobernanza que antes.

El proyecto de ley presenta varios otros problemas, entre ellos, el menor de los cuales es que otorgaría una nueva jurisdicción significativa a la CFTC sin proporcionarle también nuevos fondos. El proyecto de ley también parece eximir a las plataformas DeFi de cumplir con las mismas disposiciones de protección al inversor que las plataformas CeFi. Además, la CFTC podría eximir, de forma retroactiva o prospectiva, a grandes segmentos de los Mercados de materias primas digitales de las disposiciones de protección al cliente de McHenry y Thompson, lo que haría opcional la regulación de las plataformas y los corredores prevista en el proyecto de ley.

El mayor problema, sin embargo, reside en el arbitraje regulatorio. Si bien los presidentes McHenry y Thompson se han esforzado por elaborar un proyecto de ley que permita a los Cripto eludir las leyes de valores, su legislación, al igual que otras anteriores, demuestra lo imposible que es prescindir de ofrecer también a las emisiones de valores tradicionales una nueva vía para eludir dichas leyes.