Gestion des risques dans la DeFi : paternalisme ou main invisible

Dans le paysage dynamique de la Finance décentralisée (DeFi), la gestion des risques est le fondement sur lequel reposent les protocoles de prêt durables.

Le défi consiste à trouver l’équilibre délicat entre une gestion paternaliste du risque (c’est-à-dire que les seuils d’emprunt sont déterminés par les gouverneurs et les gestionnaires de risques de la DAO) et le fait de permettre à la main invisible du marché libre de déterminer la tolérance au risque.

Michael Bentley est PDG d'Euler Labs.

À mesure que l’espace se développe, il est essentiel que nous comprenions correctement les compromis inhérents aux différents modèles de gestion des risques.

Euler v1 illustre de manière stimulante le débat perpétuel entre code immuable et code gouverné. Alors qu'Euler v1 adoptait une conception de protocole paternaliste, avec un code gouverné par une organisation autonome décentralisée (DAO) capable de s'adapter aux fluctuations économiques ou aux découvertes de bugs, il a connu un tournant critique début 2023 : un200 millions de dollars exploiter.

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Malgré un audit rigoureux, une assurance et une prime aux bugs conséquente instaurée au lancement, un bug apparemment mineur est apparu, ce qui a conduit à une correction de code, suivie d'un audit supplémentaire et d'un vote de la DAO dans les mois précédant l'attaque. Cependant, cette correction a involontairement exposé un vecteur d'attaque plus vaste, aboutissant à l'exploit de l'année dernière.

Bien que nousa finalement pris des mesures Cela conduirait à ONEune des plus grandes récupérations que l'espace Crypto ait jamais connu, la question se pose toujours : le paternalisme dans la DeFi est-il intrinsèquement mauvais ?

Je continue de penser, comme toujours, que le paternalisme est une question de compromis et de tolérance personnelle au risque. En fin de compte, les utilisateurs doivent évaluer eux-mêmes les risques perçus et décider de ce qui leur convient.

La complexité du risque dans les protocoles de prêt

Imaginez un protocole de prêt où les emprunteurs utilisent USDC comme garantie pour obtenir des prêts en ETH. Déterminer le ratio prêt/valeur (LTV) optimal pour cette transaction devient une tâche ardue. Le LTV idéal évolue constamment, influencé par des facteurs tels que la volatilité des actifs, la liquidité, l'arbitrage de marché, etc. Dans le monde en constante évolution de la DeFi, calculer le LTV idéal à tout moment est irréaliste.

La conception des protocoles de prêt nécessite donc des choix heuristiques et pragmatiques. Cela conduit à trois grandes classifications de modèles de gestion des risques.

Paternalisme mondial via la gouvernance DAO

Aujourd'hui, la forme la plus répandue de gestion des risques pour les protocoles de prêt DeFi est le modèle « paternaliste », régi par des DAO et des organisations de gestion des risques comme Gauntlet, Chaos et Warden. Je qualifie ce modèle de « paternaliste » car il suppose généralement qu'un organisme dirigeant – qu'il s'agisse d'une DAO ou d'une autre forme d'organisation – comprend mieux que les utilisateurs eux-mêmes la tolérance au risque que leurs utilisateurs devraient assumer.

Cette approche « globale », adoptée par des protocoles comme Euler v1, Compound v2, Aave v2/v3 et Spark, consiste à définir des ratios LTV relativement prudents. Si l'environnement de risque se dégrade, la gouvernance peut ajuster les ratios LTV à l'échelle du protocole pour tous les utilisateurs.

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Bien que ce modèle garantisse l'efficacité du capital pour les emprunteurs et prévienne la fragmentation des liquidités, il n'est pas sans inconvénients. Les DAO sont composées de personnes aux compétences variées, dont beaucoup ne sont pas forcément qualifiées pour voter directement sur les paramètres de risque.

La délégation du pouvoir de vote peut contribuer à confier le contrôle à des membres plus qualifiés de la DAO, mais elle ne fait que centraliser la prise de décision entre les mains de quelques individus, qui finissent souvent par exercer un pouvoir considérable. Même lorsque ces spécialistes prennent de « bonnes » décisions, la gouvernance de la DAO prend du temps et les décisions peuvent ne pas être mises en œuvre suffisamment rapidement si l'environnement évolue rapidement.

La gouvernance contraint également les utilisateurs du protocole à accepter ou à rejeter un seul rapport risque/récompense, alors qu'en réalité, leurs tolérances sont très différentes. Elle les habitue aussi à s'attendre à ce que le risque soit géré pour eux, les conditionnant ainsi à une gestion paternaliste du risque, ce qui peut entraver leur capacité à prendre des décisions éclairées en matière de risque/récompense à l'avenir.

La main invisible via les piscines isolées

Les principes du libre marché qui sous-tendent le modèle de la « main invisible » permettent aux prêteurs de choisir activement leurs préférences en matière de risque et de rendement. Inventé par l'économiste Adam Smith, le «Main invisible« » est une métaphore des forces invisibles qui poussent une économie de marché vers des solutions optimales. Bien que certainement pas infaillible, elle constitue le fondement de la quasi-totalité du capitalisme de marché actuel.

Des protocoles comme Kashi, Silo, Compound v3, Morpho Blue, Ajna et FraxLend permettent aux prêteurs de déposer dans divers pools (pour la plupart) non gouvernés et isolés, offrant une flexibilité en termes de ratios LTV, basée sur les principes du marché libre. Grâce à un large choix de pools, les utilisateurs sont libres de prêter selon une large gamme de ratios LTV (et autres paramètres de risque). Certains peuvent adopter une approche prudente, prêtant à des ratios LTV faibles et attirant moins d'emprunteurs, tandis que d'autres peuvent être plus ouverts au risque et à l'effet de levier.

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Cela permet ensuite l'émergence de différents cas d'utilisation pour le prêt et l'emprunt. Au niveau du protocole, les choses sont souvent plus simples avec les modèles de marché libre. L'absence de gouvernance permet de construire des primitives immuables, utilisables par tous. La complexité et les spécificités des produits peuvent être transférées vers une couche d'agrégation ou une couche d'interface utilisateur (voir ci-dessous). Si cela ne réduit pas nécessairement la complexité globale du système, cela simplifie la complexité de la base de code fiable pour le sous-ensemble d'utilisateurs qui souhaitent gérer leurs propres risques.

Cependant, cette approche T des difficultés, notamment la fragmentation des liquidités, qui complique la mise en relation entre prêteurs et emprunteurs. Les pools isolés compliquent non seulement la recherche ONE entre prêteurs et emprunteurs, mais ils rendent aussi souvent les emprunts plus coûteux (même lorsque les utilisateurs parviennent à trouver une correspondance). En effet, dans la plupart des protocoles de marché de prêt isolés, les emprunteurs utilisent des garanties qui ne leur rapportent aucun rendement (par exemple, Morpho Blue, Compound v3, FraxLend).

En revanche, dans les protocoles de prêt monolithiques, les emprunteurs peuvent simultanément utiliser un actif comme garantie et le prêter. Cela peut réduire considérablement les coûts d'emprunt, voire les rendre plus rentables.rentable, permettant l'arbitrage des taux d'intérêt (via des opérations de portage). Et avec davantage d'emprunts, les prêteurs bénéficient d'un meilleur rendement. Mais il n'y a pas de gratuité. Les prêteurs sont exposés aux risques de réhypothèque sur les protocoles de prêt monolithiques, contrairement aux protocoles de prêt isolés.

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Paternalisme local via les agrégateurs

Les agrégateurs sontunSolution aux inconvénients des pools isolés. On prétend parfois que les agrégateurs contribuent à résoudre le problème de fragmentation de la liquidité associé aux pools isolés, car l'isolement est largement ignoré par les prêteurs. Cependant, les prêteurs ne représentent qu'une partie de l'équation. Même lorsqu'ils utilisent des agrégateurs, la situation reste fragmentée pour les emprunteurs. Les agrégateurs permettent aux utilisateurs de déposer des actifs dans un pool géré, où la gestion des risques est déléguée à un gestionnaire local. Ils éliminent la complexité des pools isolés, offrant un accès passif à diverses opportunités de rapport risque/rendement.

Il existe aujourd'hui plusieurs types d'agrégateurs. Certains sont neutres, comme Yearn et Idle, et sont généralement indépendants des Marchés de prêt en aval sur lesquels ils effectuent leurs dépôts. Ils cherchent simplement à maximiser le rapport risque/rendement pour leurs utilisateurs, quelle que soit la manière dont les récompenses sont obtenues. D'autres, plus protectionnistes, comme MetaMorpho, sont plus sceptiques quant à la provenance du rendement et cherchent généralement à gérer le risque en préservant le capital au sein de leur propre écosystème ou de leurs produits.

Si les agrégateurs offrent davantage de flexibilité aux prêteurs, ils s'accompagnent de frais supplémentaires et d'inconvénients paternalistes inhérents. De plus, ils ne répondent pas aux défis auxquels sont confrontés les emprunteurs, qui doivent encore composer avec des expériences fragmentées et peuvent avoir besoin de stratégies ou de modèles supplémentaires pour une gestion efficace des risques.

Le besoin de modularité et de flexibilité

Pour véritablement faire évoluer les prêts décentralisés et concurrencer la Finance traditionnelle, la DeFi a besoin d'un écosystème de prêt basé sur la modularité, dans lequel différentes conceptions de protocoles répondent aux différents besoins des utilisateurs. Il n'existe pas de solution universelle pour créer un protocole de prêt.

Les protocoles de prêt monolithiques gouvernés offrent une efficacité du capital, mais manquent d'opportunités de diversification des risques et des rendements. Les Marchés de prêt isolés, pilotés par la main invisible, offrent de la flexibilité, mais souffrent d'une fragmentation de la liquidité et de coûts d'emprunt élevés. Les agrégateurs, tout en répondant à certains problèmes, présentent leurs propres défis.

C'est là que les protocoles exploitant la modularité prendront tout leur sens : de par leur conception même, ils faciliteront la création et l'utilisation d'expériences hautement personnalisables, comblant ainsi le fossé entre les protocoles de prêt monolithiques et les pools isolés. Reconnaissant la diversité des préférences des utilisateurs, ils permettront le déploiement et l'interconnexion de coffres de prêt personnalisés dans des environnements sans autorisation.

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La modularité marque un changement de paradigme en matière de composabilité et de connectivité dans la DeFi. Des protocoles comme Euler v2 permettront aux utilisateurs de basculer facilement entre différents modèles de gestion des risques en fonction de leurs préférences. La véritable liberté ne consiste pas à choisir entre le paternalisme et la main invisible ; il s'agit de pouvoir basculer facilement entre le modèle de votre choix, à tout moment.

C’est cette flexibilité qui favorisera l’innovation et la croissance grâce aux effets de réseau à mesure que des types de coffres-forts de plus en plus diversifiés seront déployés.

Au CORE de la philosophie de conception d'Euler v2 se trouve le Connecteur Ethereum Vault(EVC) en cours de développement interne. Bien qu'il ne soit pas encore déployé, l'EVC fait actuellement l'objet d'examens et d'audits rigoureux et bénéficie d'un important programme de bugs. Une fois opérationnel, il constituera la base sur laquelle les utilisateurs pourront construire des coffres-forts sur des coffres-forts de niveau supérieur. Cette approche agnostique prend en charge les préférences immuables et gouvernées. Les utilisateurs recherchant la simplicité de coffres-forts immuables et sans gouvernance peuvent les créer et les utiliser sans autorisation.

À l'inverse, ceux qui souhaitent une expérience paternaliste, pilotée par une DAO, des organisations de gestion des risques ou un agrégateur spécialisé, peuvent opter pour cette alternative. Point crucial : le code sous-jacent préserve la neutralité, offrant aux utilisateurs la liberté d'exprimer leurs préférences personnelles.