Bitcoin і питання ліквідності: складніше, ніж здається

Три роки тому в минулі вихідні Ринки переживали особливо поганий тиждень. S&P 500 втратив майже 17% своєї вартості, Dow Jones Industrial Average зазнав найгіршого одноденного падіння за всю історію, а Bitcoin (BTC) різко впав більш ніж на 50% до рівня трохи нижче 4000 доларів, перш ніж трохи відновитися. Кількість випадків COVID-19 різко зросла в усьому світі; Нью-Йорк закрив усі бари, ресторани та школи; в Іспанії ми були кілька днів в локдаун. Справи виглядали погано.

Ноель Ачесон — колишній керівник відділу досліджень CoinDesk і Genesis Trading. Ця стаття є уривком з неї Крипто тепер макро інформаційний бюлетень, який зосереджується на перетині між мінливими Крипто та макроландшафтами. Ці думки належать їй, і нічого, що вона пише, не слід сприймати як інвестиційну пораду.

Фінансова машина запрацювала. Увімкнено 15 березня 2020 р, Федеральна резервна система США знизила базову процентну ставку на 100 базисних пунктів майже до нуля та зобов’язалася збільшити свої BOND щонайменше на 700 мільярдів доларів. Повідомлення було ONE : «ми зробимо все, що потрібно», і воно спрацювало. Глобальна економіка хиталася, а потім кульгала, але Ринки злетіли.

Той тиждень увійшов в історію на багатьох рівнях. Це також викликало хвилю крісло-вірусологів у Twitter, щоб KEEP нас у курсі всіх подробиць загрози COVID. Тоді ми цього T знали, але ця хвиля налаштувала нас на те, через що ми живемо сьогодні.

Якщо ви провели деякий час у Twitter протягом останнього тижня, ви помітили нову породу експертів з ліквідності, які повідомляють нам, що дії ФРС за останні кілька днів знаменують повернення до кількісного пом’якшення (QE) та/або поворот. У 2020 році більше з нас увійшло в звичку отримувати новини з Twitter, незалежно від якості. Перемотайте три роки вперед і ми маємо схоже мислення: нові понтифікатори ліквідності намагаються навчити добросовісний експертів, а дезінформація змішується з нюансами, щоб створити незручну суміш надії, недовіри та плутанини.

Читайте також: Девід З. Морріс – Чи підтверджує Rally біткойна тезу про «застрахування від інфляції» чи ризик знову в меню?

Крім поверхневого аналізу соціальних мереж, Заходи трирічної давнини також налаштували нас на більш серйозний рівень того, що ми переживаємо сьогодні. Ліквідність, яку ФРС планувала влити в економіку в 2020-2021 роках, створила середовище для отримання легких грошей, яке підштовхнуло вартість активів, заполонило стартапи охочим фінансуванням венчурного капіталу та завантажило банківські баланси низькоприбутковими державними облігаціями, а також деякими більш ризикованими цінними паперами. Це також призвело до найрізкішого зростання споживчих цін за останні чотири десятиліття.

Це, у свою чергу, спричинило найшвидший цикл підвищення процентних ставок з 1980-х років, що знизило ціни на активи та дестабілізувало рівновагу між банківськими активами та пасивами. Криза, яка почалася в 2020 році, коли пандемія запровадила безпрецедентний стимул, увійшла в нову фазу через три роки майже в один день із закриттям трьох фінансових установ США протягом тижня та зникненням 166-річного глобального системно важливого банку (Credit Suisse) як окремої організації.

Як це зазвичай буває, коли стикаються з напругою в банківській системі, ФРС знову вдалася до дії. Щоб зробити більше коштів доступними для зняття коштів, дві неділі тому це було оголосив про відкриття нового механізму фінансування під назвою Програма строкового фінансування банку (BTFP). Це дозволяє банкам розміщувати державний борг як заставу в обмін на кредит у розмірі 100% його номінальної вартості, навіть якщо ринкова вартість застави значно нижча.

Ось де Крипто ринок почав оживлятися. З локального мінімуму в 19 700 доларів у п’ятницю, 10 березня, BTC злетів на 42% до понад 28 000 доларів через дев’ять днів. ( Ринки акцій і BOND також підвищилися, але порівняно незначно.) Крипто Twitter відсвяткував кінець жорсткості монетарної політики, початок нового QE і початок нового зростання.

Читайте також: Девід З. Морріс - Silicon Valley Bank і Signature Bank відновлюють дискусію «Занадто великі, щоб збанкрутувати».

Речі справді виглядають більш позитивно для ринку Крипто , але з більш складних причин, ніж «QE повертається!» приспів би ти повірив.

Технічно це не так

QE передбачає пряму купівлю цінних паперів ФРС. Цього (ще) не відбувається. Однак BTFP є різновидом монетарного послаблення. ФРС надає кредити за номінальною ціною під облігації, які коштують менше, по суті збільшуючи повну вартість облігацій. Різниця між ринковою вартістю облігацій і 100% номінальної вартості, яку ФРС надасть у борг, — це нові гроші в системі.

Наразі було використано 11,9 мільярда доларів нового об’єкта, відповідно до звіт Федеральної резервної системи, опублікований минулого четверга. Це невелика сума порівняно з обсягом прихованих облігацій, що обтяжують банківські баланси (просто загальна сума нереалізованих збитків за цінними паперами, якими володіють банки США, становить приблизно 650 мільярдів доларів). Але банки використовуватимуть цю можливість, лише якщо їм 1) потрібно (це недешеве фінансування) і 2) мати необхідну якість застави.

BTC виграє від пом’якшення монетарної Політика , але ця історія більш тонка, ніж може здатися.

Більш тривожний сплеск спостерігався у дисконтному вікні ФРС, за допомогою якого банки позичають безпосередньо у Федерального резерву, а не в інших банків. За тиждень до 15 березня банки позичили рекордну кількість 152,8 мільярда доларів від вікна знижок, навіть вище, ніж під час Великої фінансової кризи 2008 року.

Технічно це не нова грошова ін’єкція, оскільки банки вносять заставу в обмін на кредит. Але незалежно від умов застави, ФРС фактично обмінює менш ліквідні активи на більш ліквідні – облігації на готівку. Це збільшує обіг коштів на ринку, що підвищує ліквідність.

Але економіка в цілому стала набагато менш ліквідною. Збільшення дисконтного вікна підкреслює, наскільки налякані банки. Підтримка ФРС розглядається як останній засіб для банків. Вони звертаються до ФРС лише тоді, коли T можуть позичити одне в одного, оскільки це дорожчий варіант. Якщо банки не кредитують інші банки, можна посперечатися, що вони також не кредитують корпоративних клієнтів. Ця хвиля ліквідності, яка нібито поглинула ринок у результаті кроків ФРС? Крім відносно невеликої суми, авансованої через BTFP, це ще не реально.

Знову ж таки, Ринки T обов’язково реагувати. Що більше важливо для Ринки , так це очікування, і вони, здається, сигналізують про те, що жорсткість майже закінчилася і що нинішня криза змусить ФРС швидко послабити. Ми бачимо це у ф’ючерсних цінах ФРС тепер пропоную Голова Федеральної резервної системи Джером Пауелл почне знижувати ставки в липні. Ми також бачимо це в ціна нафти, який нещодавно впав до найнижчого денного закриття з кінця 2021 року на тлі зниження очікуваного попиту. Вам T потрібно стільки енергії, якщо активність сповільнюється.

Очікування послаблення важливіше для BTC

М'яка грошово-кредитна Політика загалом передбачає збільшення коштів (оскільки гроші відносно легко позичити) для досягнення вищих прибутків (оскільки нижчі відсоткові ставки означають нижчу прибутковість безпечніших активів, таких як державні облігації). Це, як правило, штовхає інвесторів далі за межі кривої ризику, оскільки саме там вищі доходи, тому ми говоримо про вищу «ліквідність» на користь «ризикових активів».

Серед ризикових активів BTC є найбільш чутливим до коливань ліквідності. Це, безперечно, ризиковий актив у традиційному розумінні цього терміну (враховуючи його високу волатильність), і, на відміну від акцій та облігацій, він не вразливий щодо доходів або кредитного рейтингу. На відміну від майже всіх інших активів, він не прив’язаний до реальної економіки, за винятком впливу потоків ліквідності. У середовищі ймовірного зниження очікуваних прибутків і загальної нестабільності корпорації «чиста гра» може бути привабливою для макроінвесторів. Недавнє перевищення показників BTC порівняно з іншими Крипто , а також стрибок спотових обсягів і обсягів деривативів свідчить про те, що це вже починається.

Будується більш специфічний крипто-наратив

Очікуване відновлення друку грошей у США, якщо воно матеріалізується, призведе до подальшого зниження курсу долара, підкреслюючи властивості збереження вартості активів із фіксованою пропозицією. Золото було традиційним притулком протягом століть і раніше досягло найвищої точки після вторгнення в Україну на початку минулого року. Однак золото не зовсім стійке до конфіскацій, його важко зберігати, окрім як через централізовану третю сторону, і його складно витрачати. BTC, з іншого боку, є цифровим, його можна відносно легко переміщувати, і це Технології, що розвивається, і її варіанти використання ще не розроблені.

Ще більш гостро зростає занепокоєння навколо банківської справи. Приблизно 14 років тому творець Bitcoin Сатоші Накамото вставив у перший блок LINK на заголовок «Канцлер на порозі другої допомоги банкам» (взято з лондонської Times). Хоча мало хто очікує, що Bitcoin незабаром замінить фіат, багато хто може вважати його страховим активом, який можна використовувати для економічної діяльності за малоймовірного сценарію, коли банки припинять працювати. Bitcoin був створений як альтернатива традиційним централізованим Фінанси – цей наратив набуває більшої актуальності в умовах сучасної невизначеності.

Все це, ймовірно, буде фігурувати в рішеннях щодо перекалібрування портфеля професійних менеджерів, які залишили Крипто наступного року, а також тих, хто досі збентежено або скептично спостерігав за цим збоку. Усі пам’ятають, що сталося минулого разу, коли пом’якшення монетарної політики поєдналося зі швидкими змінами на ринку та новим типом ліквідних активів. Багато хто захоче уникнути звинувачень у пропуску вдруге, особливо коли багато з уявних бар’єрів трирічної давності (нестабільна система, споживає занадто багато енергії, імовірно буде заборонена) були певною мірою розвінчані.

На це звертають увагу не лише професійні інвестори. У четвер Аксіос повідомив, що Служба моніторингу додатків Apptopia виявила різке збільшення завантажень Крипто після закриття Silvergate Bank. Установи, як правило, не зберігають Крипто в мобільних додатках, тому це, швидше за все, відображає підвищення інтересу роздрібних клієнтів.

І можливо, пікап нагрівається, як і банківська криза, що розвивається. Заходи ФРС, спрямовані на підтримку банків США, могли трохи подолати паніку, але метафорично вони є пластирем на перерізаній артерії.

Папір опубліковано минулого тижня групою дослідників зі Стенфордського, Колумбійського та інших університетів показує, що 10% банків мають більші невизнані балансові збитки, ніж Silicon Valley Bank; 10% мають нижчу капіталізацію, і майже 190 банків знаходяться під загрозою знецінення застрахованих вкладників, із застрахованими депозитами на суму приблизно 300 мільярдів доларів США. Довіра до банківської системи, здається, коливається, судячи з потужних потоків з банків – минулого тижня фонди грошового ринку мали найбільші притоки з квітня 2020 року. Банківські проблеми в Європі наразі є чітко вираженими, але все ще актуальними, а корпоративні проблеми там, посилені ослабленими відділами торгівлі та управління капіталом, можуть ще більше зашкодити самій довірі, на яку покладається світова банківська система.

У цьому середовищі актив, який не покладається на централізовану довіру, швидше за все, приверне більше уваги. Більше того, після року дивовижної серії серйозних ударів Крипто Ринки продемонстрували надзвичайну стійкість за останні місяці. Навіть попри напругу позаминулих вихідних угоди були виконані, активи переміщені, депег стейблкойна виправлено і єдині обмеження транзакцій були пов’язані з відсутністю доступу до фіатних рамп поза традиційними робочими годинами банків. Ринки Крипто . Банки не T; враховуючи кількість зупинок торгівлі минулого тижня, традиційні Ринки також T зробили цього.

Таким чином, хоча BTC і ширша Крипто екосистема виграють від пом’якшення грошово-кредитної Політика, навіть більше, ніж інші активи, історія є більш тонкою, ніж може здатися.

З ONE боку, грошово-кредитна Політика поки що не є помітно пом’якшеною, хоча, схоже, очікування зміни в цьому напрямку справді спричинили кроки цього тижня. З іншого боку, Крипто розповідь готується взяти на себе ще більше рівнів, кожен з яких підтримуватиме ціну. Він також готується набути ще більшої актуальності в майбутньому.

Багато з нас у нашій екосистемі вже давно усвідомлюють, що BTC навряд чи справді продемонструє свою довгострокову цінність на загальному рівні, доки крихкість глобальної фінансової системи не буде оголена для всіх. Це означає багато болю для багатьох людей. Будемо сподіватися, що нова хвиля експертів з ліквідності в кріслах, які радіють нещодавній динаміці цін, пам’ятає про це.