Comment MicroStrategy et d'autres s'endettent à hauteur de plusieurs milliards pour acheter plus de Bitcoin

L'analyste qui a co-écrit cet article possède des actions de MicroStrategy (MSTR) et de Semler Scientific (SMLR).

Michael Saylor et MicroStrategy (MSTR) sont-ils tombés sur un problème d'argent infini ?

Il serait difficile de blâmer quiconque de penser ainsi. Alors que la société dirigée par Saylor a commencé à acheter du Bitcoin (BTC) il y a plus de quatre ans, au cours des 10 derniers mois, MicroStrategy a utilisé une stratégie unique pour lever plus de 6 milliards de dollars dans le but exprès d'ajouter plus de Bitcoin à son bilan, qui, au 15 décembre, s'élevait à 439 000 jetons d'une valeur de 46 milliards de dollars au prix actuel d'environ 106 000 dollars.

MicroStrategy n'a pas levé ces fonds en contractant des prêts ou en émettant davantage d'actions (bien qu'elle ait émis séparément des milliards de dollars d'actions). La société a plutôt vendu des obligations convertibles, des titres de créance qui peuvent être convertis en actions à des dates précises ou dans des conditions spéciales. Et ce n'est pas encore fait : Saylor et sa société ont l'intention de lever au moins 18 milliards de dollars supplémentaires grâce à de telles obligations au cours des trois prochaines années, selon un plan présenté en octobre.

La demande pour ce papier convertible a été si élevée que d'autres sociétés, dont le mineur de Bitcoin MARA Holdings (MARA), ont adopté une stratégie similaire pour lever des milliards afin d'augmenter leurs propres Stacks.

Mais cela soulève une question : l’émission d’autant de dette pourrait-elle devenir dangereuse pour ces entreprises et pour le marché des Crypto dans son ensemble ?

« Si le Bitcoin est confronté à une période prolongée de prix bas ou en baisse, [les entreprises] pourraient être obligées d'émettre davantage d'actions et de diluer les actionnaires à un moment inopportun… [ou] de vendre le Bitcoin à un prix inférieur à celui qu'elles ont acheté », a déclaré à CoinDesk Quinn Thompson, fondateur du fonds spéculatif Crypto Lekker Capital. Thompson a cependant ajouté qu'il ne s'attendait T à ce que les entreprises deviennent insolvables.

Comment fonctionnent les obligations convertibles

Les obligations convertibles sont un outil financier qui permet aux entreprises de lever rapidement des fonds sans avoir à fournir de garantie (comme elles le feraient pour un prêt) ou à diluer immédiatement leurs actions. Le prix de ces obligations est fixé en fonction du taux d’intérêt qui y est intégré, de l’action sous-jacente de l’entreprise, de la volatilité de cette action et de la solvabilité de l’entreprise.

Par exemple, en novembre, la société de minage de Bitcoin Bitdeer (BTDR) a levé 360 millions de dollars en émettant des obligations convertibles avec un taux d’intérêt de 5,25 %. Ces obligations arriveront à échéance le 1er décembre 2029 au prix de 15,95 dollars par action, soit environ 42,5 % de plus que le prix auquel ces actions se négociaient le 21 novembre, lorsque les obligations convertibles ont été fixées.

En d’autres termes, au lieu d’acheter simplement les actions de la société sur le marché libre, les investisseurs peuvent obtenir un rendement solide en détenant ces obligations tout en profitant de la hausse du cours de l’action. Mieux encore, les obligations convertibles sont assorties d’une protection contre les baisses. À des dates précises, ces obligations peuvent être rachetées en espèces pour un montant égal à l’investissement initial plus les intérêts. En d’autres termes, les investisseurs sont presque assurés de récupérer leur argent même si le cours de l’action chute avant l’échéance de l’obligation.

Mais la situation de MicroStrategy est plutôt inédite dans la mesure où l'entreprise a constaté une demande pour des obligations convertibles à un taux d'intérêt de 0 %, alors que les taux d'intérêt de référence américains sont plus proches de 5 %. Pourquoi ? La volatilité. Étant essentiellement une société à effet de levier sur le Bitcoin, les actions ordinaires de MicroStrategy se négociaient récemment avec une volatilité implicite moyenne sur 30 jours de 106, voire plus avant. À titre de comparaison, le S&P 500 se négocie généralement à environ 15 en termes de volatilité implicite, et le Bitcoin à 60.

La volatilité des actions affecte l'évolution des prix des obligations convertibles de MSTR et les acteurs du marché avertis sont en mesure de réaliser des profits considérables en négociant cette volatilité de manière neutre par rapport au marché. « J'étais au téléphone avec un négociant en arbitrage de billets convertibles… juste pour comprendre ce qu'il traverse avec tout cela », a déclaré Richard Byworth, expert en BOND convertibles et associé directeur de la société de gestion d'actifs Syz Capital. dit le podcast On The Margin. « Il a dit : "Rich, je suis devenu un trader Crypto dégénéré. ... C'est insensé. Je vais aux toilettes, si je n'ai T resserré tous mes deltas et au moins laissé quelques limites, je peux revenir et avoir des millions de dollars d'exposition". Ce truc se répand comme un fou. »

La demande pour les obligations convertibles de MicroStrategy est donc énorme, ce qui a permis à l'entreprise d'en vendre une TON - cinq émissions en un an, ce qui est sans précédent. Au moment de la mise sous presse, la société avait six obligations convertibles en circulation, avec des échéances entre 2027 et 2032. Deux d'entre elles ont un taux d'intérêt de 0 %, tandis que deux autres rapportent 0,625 %, une cinquième 0,875 % et la ONE 2,25 %. Comme ces taux sont si bas, MicroStrategy parvient à vendre des actions à une prime énorme par rapport au cours actuel de son action, tout en ne payant qu'un taux d'intérêt mixte de 0,811 % sur sa dette, soit 35 millions de dollars par an, un montant facilement couvert par les revenus de l'entreprise.

« Si la volatilité implicite reste élevée, je parie que MSTR vendra de plus en plus d’obligations convertibles… ce qui signifie qu’ils achèteront de plus en plus de Bitcoin », a déclaré à CoinDesk Greg Magadini, directeur des produits dérivés de la société de données Crypto Amberdata. « Pour moi, le premier signe d’un Rally du Bitcoin « TOP » coïncidera avec une baisse de la volatilité implicite de MSTR. »

La folie des obligations convertibles

Outre les mineurs de Bitcoin mentionnés ci-dessus, il y a la société d'appareils médicaux Semler Scientific (SMLR), qui a rendu publique sa stratégie de trésorerie en Bitcoin fin mai. Bien que la société n'ait jusqu'à présent acheté des Bitcoin qu'avec les liquidités déjà présentes à son bilan et le capital levé par la vente d'actions, son action s'est vu accorder mardi un marché d'options, ce qui rendra les offres de billets beaucoup plus attrayantes pour les investisseurs et les traders cherchant à tirer profit de la même manière que celle de la dette de MicroStrategy.

Mineurs de Bitcoin a contracté une dette d'environ 5,2 milliards de dollars Rien que de juin au 5 décembre, selon MinerMag. Certaines de ces obligations convertibles ont été émises avec un intérêt de 0% dans le cas de MARA et CORE Scientific, tandis que d'autres comme Bitdeer, IREN (IREN) et TeraWulf (WULF) les ont émises à des taux allant de 2,75% à 8,5%.

Cependant, toutes les entreprises n'adoptent pas cette stratégie pour les mêmes raisons. MARA et Riot Platforms (RIOT) suivent les traces de MicroStrategy en utilisant les recettes des obligations convertibles pour ajouter plus de Bitcoin à leur bilan, mais CORE Scientific, par exemple, veut les fonds pour les dépenses d'exploitation, les dépenses d'investissement et les acquisitions potentielles. Bitdeer, quant à elle, a déclaré qu'elle souhaitait développer davantage son activité de fabrication de plateformes de minage.

La facture arrive finalement à échéance

Les obligations convertibles ne sont toutefois pas de l’argent gratuit. Comme mentionné précédemment, une fois que les obligations atteignent leur pleine maturité, les détenteurs peuvent décider de les convertir en actions à un prix convenu par action, ou de les racheter en espèces si l’action a sous-performé les attentes.

Le danger est alors que les cours des actions de ces différentes entreprises chutent de manière significative sur une longue période, ce qui inciterait les détenteurs à échanger leurs obligations contre des liquidités plutôt que des actions. Dans le cas de MicroStrategy, cela pourrait contraindre l'entreprise à vendre une partie de ses avoirs en Bitcoin pour rembourser les investisseurs, tandis que les sociétés de minage de Bitcoin pourraient être obligées de vendre divers actifs miniers. Dans le pire des cas, les entreprises pourraient se retrouver confrontées à la faillite.

La vente forcée de Bitcoin n’est T forcément la fin du monde, du moins tant que le prix d’achat moyen de l’entreprise est inférieur au prix auquel elle se vend. Le stock de MicroStrategy, par exemple, a été acquis pour 61 725 dollars par Bitcoin en moyenne, ce qui donne à l’entreprise une certaine marge de manœuvre. Le problème est que le Bitcoin est bien connu pour chuter de 80 % tous les deux ou trois ans. Rien que cette année, en plein marché haussier, le prix a baissé de près de 40 % à un moment donné, il n’y a donc aucune garantie que la principale Cryptomonnaie T descende jamais plus bas que le prix d’achat moyen de MicroStrategy.

Malgré tout, les obligations de MicroStrategy sont échelonnées, ce qui signifie qu'elles ont toutes des années de maturité différentes. Cela réduit le risque de l'entreprise car elle n'aura T besoin de rembourser la totalité de cette dette en une seule fois. En d'autres termes, le Bitcoin et le MSTR devraient rester bas pendant un nombre significatif d'années pour que la situation de l'entreprise devienne vraiment risquée. Le fait que la plupart des obligations de MicroStrategy répondent déjà aux exigences de conversion est un autre point en faveur de l'entreprise, et elle a toujours la possibilité de renouveler sa dette en émettant de nouvelles obligations convertibles, même si elles ne sont T à des conditions aussi favorables.

En un sens, MicroStrategy est un vétéran chevronné de cette stratégie. Il est possible que les nouveaux venus comme les mineurs de Bitcoin et peut-être Semler (si elle décide d'émettre de la dette) - dont les prix d'achat moyens de Bitcoin seront bien plus élevés - se retrouvent beaucoup plus exposés, ayant assumé des passifs importants plus proches d'un sommet potentiel du cycle.