Paano Naaapektuhan ng mga Distributed Ledger ang Post-Trade sa isang Dodd-Frank World

Sina Jenny Cieplak at Mike Gill ay mga abogado para sa Crowell & Moring LLP, isang pandaigdigang law firm na dalubhasa sa mga isyu sa regulasyon at pangkumpanyang legal.

Sa bahaging ito, tinuklas nina Cieplak at Gill ang convergence ng blockchain tech at regulasyon sa pananalapi sa US kasunod ng pagpasa ng Dodd-Frank financial reform law noong 2010.

Ang industriya ng derivatives ay nakikipagbuno pa rin sa mga kinakailangan sa post-trade na ipinataw ng Dodd-Frank, kabilang ang pag-uulat ng swap data, dokumentasyon, pagkakasundo ng portfolio at portfolio compression.

Bagama't ang mga kinakailangang ito ay nagdaragdag sa kaligtasan at pagiging maayos ng mga derivatives Markets, ang mga ito ay masinsinang proseso, at sa ilang mga kaso, ay lumikha ng higit na kalituhan kaysa sa kalinawan. Lalo na para sa mga kalahok sa merkado ng OTC, ang mga kinakailangang ito ay nangangailangan ng karagdagang imprastraktura ng Technology at ipinakilala ang latency sa marketplace dahil nangangailangan pa rin ng interbensyon ng Human ang ilang proseso.

Ang Technology ng Blockchain , distributed ledger Technology (“DLT”) at "mga matalinong kontrata" ay maaaring makatulong na mabawasan ang mga hakbang na kinakailangan para sa pagproseso pagkatapos ng kalakalan.

Sinusuri ng artikulong ito ang ilang paraan na ang blockchain, DLT at mga smart na kontrata ay maaaring magdagdag ng kahusayan sa mga kinakailangan sa post-trade ng pag-uulat ng swap data, dokumentasyon, pagkakasundo ng portfolio at portfolio compression.

Mga pinahintulutang blockchain

Upang maunawaan kung paano idinaragdag ng mga teknolohiyang ito ang mga kahusayang ito, kailangan munang magkaroon ng ideya kung paano maipapatupad ang mga ito sa isang transaksyong derivatives.

Ang pinaka-malamang na pagpapatupad ay isang pinahihintulutang sistema ng blockchain kung saan ang mas malalaking kalahok sa merkado, tulad ng mga swap dealer at major swap kalahok (MSPs), ay magkakaroon ng kanilang sariling mga node sa ledger. Ang mga kumpanyang ito ay maaaring asahan na ang unang gumamit ng Technology.

Sa ganitong senaryo, tanging ang mga aprubadong kalahok sa network na ito ang makakapag-update ng blockchain at makakapag-verify ng mga transaksyon. Ito ay hindi katulad ng Bitcoin blockchain, kung saan maaaring ma-access ng anumang partido ang buong blockchain at lumahok sa pag-verify ng mga transaksyon. Mga application ng thin client, tulad ng iminungkahi sa Vitalik Buterin's puting papel kamakailang inilathala ng R3, ay maaaring gamitin ng mga kalahok sa merkado na hindi ganap na pinahintulutan na mga miyembro ng ledger.

Sa sitwasyong ito, magsisimula ang isang kalakalan kapag ang mga partido sa isang transaksyon ay sumang-ayon sa mga tuntunin, sa pamamagitan man ng isang elektronikong platform o kung hindi man. Sisimulan ng unang partido ang pagtatala ng kalakalan sa ledger gamit ang cryptographic key nito na nauugnay sa mga posisyon nito sa ledger, at ilalagay ang mga tuntunin ng transaksyon. Kung napagkasunduan ang mga tuntunin, kukumpirmahin ng pangalawang partido gamit ang sarili nitong cryptographic key.

Ang ledger mismo ay magsasama ng functionality upang idagdag ang kalakalan sa isang bloke ng mga transaksyon na mabe-verify sa pamamagitan ng pagpoproseso ng computer. Ang pagpapatunay na ito ay kukumpletuhin ng mga ganap na pinahintulutang miyembro ng network.

Ang talaan sa ipinamahagi na ledger ay talagang magiging tiyak na talaan ng kalakalan. Ang rekord na ito ay magsasama ng maraming termino sa pamamagitan ng sanggunian (para sa mga partido sa industriya ng mga derivatives, hindi ito magiging isang bagong konsepto, dahil sa maraming kaso, ang ISDA Master Agreements at mga nauugnay na karagdagang dokumento ay isinama na sa pamamagitan ng pagtukoy sa mga elektronikong kumpirmasyon). Ang mga regulator ay magkakaroon ng direktang access sa impormasyon ng kalakalan sa pamamagitan ng isang cryptographic key na nagbibigay ng espesyal na access. Ang Technology ng matalinong kontrata ay magbibigay-daan sa koneksyon sa mga provider ng third party rate at iba pang pinagmumulan ng pagtatasa, at maaaring awtomatikong magsimula ng mga pana-panahong pagbabayad.

Malamang na ang mga unang kontrata ng derivatives na ipapatupad sa pamamagitan ng DLT at blockchain Technology ay magiging simpleng interest rate swaps. Habang ang isang mas kumplikado at pasadyang transaksyon ay maaaring ipatupad sa isang matalinong kontrata na naka-imbak sa ledger, ang ONE mahalagang halaga ng DLT ay nakasalalay sa katotohanan na ang mga posisyon ay maaaring ilipat sa mga partido nang walang putol.

Gayunpaman, ang naturang pasadyang transaksyon ay masusulit pa rin ang immutability at resiliency ng DLT, na nakasalalay sa pamamahagi ng (naka-encrypt) na data sa maraming node sa buong network.

Pag-uulat

Ngunit, paano mapadali ng mga bagong teknolohiyang ito ang pagsunod sa mga regulasyon sa post-trade ng CFTC?

Ang ONE sa mga pinakapangunahing kahusayan na nakuha sa pamamagitan ng paggamit ng isang blockchain-style distributed ledger ay maaaring nasa lugar ng pag-uulat ng mga transaksyon sa swap. Kabalintunaan, ang Dodd-Frank Act at ang mga iniresetang regulasyon ng CFTC sa lugar na ito ay maaaring aktwal na hadlangan ang paggamit ng bagong Technology ito at putulin ang mga user mula sa mga benepisyo ng pinakapangunahing function na ito.

Upang mapahusay ang transparency, isulong ang standardisasyon at bawasan ang systemic na panganib, idinagdag ng seksyon 727 ng Dodd-Frank Act sa Commodity Exchange Act ang isang bagong seksyon 2(a)(13)(G), na nangangailangan ng lahat ng swap – clear man o hindi malinaw – na iulat sa swap data repository (SDRs), mga entity na nilikha ng seksyon 728 ng Dodd-Frank Act. Ang swap data ay mahalaga sa pag-unawa sa mga exposure at koneksyon sa buong financial system, at ang mga repository ay nilayon na maging mataas ang kalidad at murang mga punto ng pangongolekta ng data.

Gayunpaman, ang bawat isa sa apat na nakarehistrong SDR ay may iba't ibang arkitektura ng system at Technology sa pag-uulat . Ang mga pagkakaibang ito ay lumikha ng mga hamon sa mga pagsusumikap ng CFTC na suriin, pag-aralan at pagsama-samahin ang data ng transaksyon ng swap.

Ang isang pinahihintulutang ledger sa isang klase ng kalakal, na hindi magiging bukas sa pangkalahatang publiko ngunit para lamang sa mga entity na napatunayan at kilala bilang mga makabuluhang kalahok sa merkado, ay makakatugon sa ONE sa mga pangunahing layunin ng Dodd-Frank Act - na lumilikha ng isang window ng transparency sa mga piling klase ng mga posisyon ng swap at pagkakalantad. Sa mga kamakailang talakayan sa pulong ng Energy and Environment Markets Advisory Committee ng CFTC tungkol sa $8bn notional threshold para sa pagpaparehistro ng swap dealer, itinuro na ang $100bn na minimum na threshold ay kukuha pa rin ng 98% ng aktibidad ng swap na isinasagawa ng mga swap dealer.

Ang paglalapat ng sukatang ito sa isang pinahintulutang ledger, mangangailangan lamang ito ng ilang kilalang swap dealer, na nakikipagtulungan sa mga rehistradong SEF, DCM at DCO, upang i-coordinate ang isang pinahintulutang ledger na magpapasimple sa pag-uulat ng transaksyon, partikular para sa mga pangunahing tuntunin sa ekonomiya. Dagdag pa, ang ledger ay maaaring i-set up upang magsagawa ng mga tinukoy na function na nauugnay sa pagkolekta at pagpapanatili ng data at impormasyon ng transaksyon sa swap at gawing direkta at elektronikong magagamit ang naturang data at impormasyon sa mga regulator.

Para sa mga kadahilanang pangnegosyo at regulasyon, gayunpaman, ang pagse-set up ng isang distributed ledger para sa mga layunin ng pag-uulat ay maaaring maging problema.

Ang sentral na konstruksyon ng isang distributed ledger ay nagbibigay ng pangangailangan para sa isang sentral na istraktura ng database na tumatanggap at nagkukumpirma sa iba't ibang mga kaakibat nito. Ngunit, ONE sa mga pangunahing utos ng Dodd-Frank ay ang paglikha at pag-uulat ng lahat ng mga transaksyon sa swap sa mga sentral na database.

Anumang pagbuo ng isang ledger para sa mga layunin ng pag-uulat ay dapat makipaglaban sa mahalagang katotohanang ayon sa batas. Bilang karagdagan, ang mga regulasyon ng CFTC ay nag-uutos na ang isang swap ay maaari lamang iulat sa ONE SDR, kaya ang kasalukuyang mga panuntunan ay tila pumipigil sa mga SDR na mag-link sa isang distributed ledger, kahit na ONE na pinahihintulutan lamang para sa mga pangunahing kalahok sa merkado.

Ang mga alalahanin sa negosyo ay maaari ring makahadlang sa mga SDR na gamitin ang bagong Technology ito.

Halimbawa, tatlo sa mga SDR ay naka-link sa mga kaakibat na SEF, at ang kanilang paglikha ay batay sa pagnanais na hindi magkaroon ng labis na mga obligasyon sa pag-uulat. Samakatuwid, maaaring piliin ng mga palitan na iyon na huwag lumahok sa isang distributed ledger para sa simpleng dahilan na ang mga SEF na ito ay orihinal na lumikha ng kanilang sariling mga SDR nang tumpak upang maiwasan ang pagbabahagi ng kanilang impormasyon sa isang stand-alone na SDR.

Dokumentasyon

Ang mga distributed ledger ay lubos na maaasahan, dahil maraming node ang nagpapanatili ng lahat ng mga tala sa marketplace.

Kaya, ang data ng transaksyon ay maaaring mabawi mula sa ledger kung sakaling mabigo ang mga lokal na system ng isang partido. Ang mga distributed ledger ay nagpapatibay din ng seguridad. Kung mas maraming node sa ledger, mas magiging mahirap na gambalain ang karamihan ng mga node. Kaya, kung sakaling magkaroon ng cyberattack, ang mga node na hindi napapailalim sa pag-atake ay maaaring makakita ng nabagong aktibidad sa mga inaatakeng node, isara ang mga inaatakeng node sa labas ng system, at magpatuloy sa paggana sa mga node na nanatiling secure.

Ang mga regulasyon sa dokumentasyon ng CFTC ay nangangailangan na ang mga rekord ng isang swap dealer o MSP na may kaugnayan sa mga kalakalan ay panatilihin hanggang sa "pagwawakas, kapanahunan, pag-expire, paglipat, pagtatalaga, o petsa ng novation ng transaksyon at para sa isang panahon ng limang taon pagkatapos ng naturang petsa". Maaaring gawing simple ng DLT ang naturang recordkeeping, dahil gumaganap ang distributed ledger bilang parehong pagpapatupad at record ng transaksyon.

Gayunpaman, tulad ng mga kinakailangan sa pag-uulat, maaaring hadlangan ng mga iniresetang regulasyon ng CFTC ang kakayahan ng mga kumpanya na lubos na samantalahin ang DLT para sa mga layunin ng recordkeeping.

Bagama't pinahihintulutan ng regulasyon ng CFTC 1.31 ang mga swap dealer at MSP na panatilihin ang kanilang dokumentasyon sa kalakalan sa "electronic storage media", kabilang ang mga offsite server, maaaring hindi matugunan ng mga distributed ledger ang mga teknikal na kinakailangan na ipinataw ng mga regulasyon upang matupad ang kahulugang ito.

Bagama't tinitiyak ng DLT na ang mga talaan ay pinananatili "eksklusibo sa isang hindi maisusulat muli, hindi nabubura na format" at na "isang talaan ng petsa ng oras para sa kinakailangang panahon ng pagpapanatili para sa impormasyon", sa ilang mga kaso ang mga regulasyon sa pag-iingat ng rekord ay tila nakabatay sa ideya na ang lahat ng mga elektronikong talaan ay mai-scan lamang ng mga kopya ng mga pisikal na talaan.

Halimbawa, ang regulasyon ng CFTC 1.31(b)(2) ay nag-aatas na ang mga taong gumagamit ng electronic storage media ay dapat magkaroon ng available para sa pagsusuri ng CFTC o ng Department of Justice ng "madaling mabasa na projection o paggawa ng micrographic media o electronic storage media na mga imahe", at dapat na makapagbigay ng "anumang madaling mabasa na hard-copy na imahe" na maaaring hilingin ng mga nabanggit na ahensya. Totoo na ang Technology ng DLT at blockchain ay maaaring gamitin upang lumikha ng “mga pointer” sa mga talaan na nakaimbak sa sariling mga server ng isang kumpanya, ngunit iyon ay isang kabiguan upang samantalahin ang kakayahan ng teknolohiya na magsilbi bilang ang "gintong talaan" ng lahat ng mga transaksyon, sa gayon ay maiiwasan ang pangangailangan para sa karagdagang imbakan.

Ang isang distributed ledger na may espesyal na pinahintulutang access sa regulator ay magbibigay-daan sa CFTC o Department of Justice na i-access ang mga kinakailangang record nang hindi nangangailangan ng swap dealer o MSP na kunin ang mga naturang record.

Bilang kahalili, siyempre, ang swap dealer o MSP ay maaaring kumuha ng mga tala mula sa ledger gaya ng hiniling ng regulator, ngunit maaaring mas gusto ng mga regulator na magkaroon ng direktang access sa aktwal na talaan ng mga transaksyon nang hindi kinakailangang umasa sa kalahok sa merkado upang magbigay ng tumpak at kumpletong impormasyon.

Habang nagbabago ang Technology , kakailanganin ng CFTC na suriin at i-update ang mga kinakailangan sa recordkeeping nito upang matiyak na ang mga kalahok sa merkado ay hindi nakatali sa pagpapanatili ng mga kalabisan at hindi napapanahong mga sistema.

Pagkakasundo

Kahit na bago ang Dodd-Frank, kinilala ng mga kalahok sa merkado ang kahalagahan ng pag-reconcile ng data ng transaksyon, lalo na sa mga sitwasyon kung saan ginawa at pinagtatalunan ang mga margin call.

Ang mga regulasyon ng CFTC ay nangangailangan na ngayon ng mga swap dealer at MSP na palitan hindi lamang ang mga tuntunin ng lahat ng swap sa kanilang mga portfolio, kundi pati na rin ang valuation ng bawat partido sa swap para sa mga layunin ng pagkalkula ng kinakailangang margin. Ang pagkakasundo ay maaaring maging isang partikular na masalimuot na proseso para sa mga transaksyong ganap na OTC, kung saan sinusuri ng mga partido ang mga rekord ng papel o mga email na kumpirmasyon na bumubuo sa aktwal na ebidensya ng isinagawang transaksyon.

Ang mga ipinamamahaging ledger ayon sa kahulugan ay hindi nangangailangan ng pagkakasundo ng mga termino ng transaksyon, dahil ang lahat ng mga node sa network ay may access sa parehong impormasyon, at dahil ang impormasyon sa network mismo ay ang ginintuang talaan ng transaksyon. At dahil sa wastong mga standardized na input, ang mga matalinong kontrata ay dapat na magawa ang kanilang sariling valuation at margin calculations.

Hindi dapat kailanganin ang "mga pagsasanay" sa pagkakasundo ng portfolio gaya ng inilarawan sa regulasyon 23.502 ng CFTC para sa mga trade na isinasagawa sa pamamagitan ng DLT.

Ang tunay na gawain sa pagkakasundo ay ang pagtiyak na ang mga panloob na sistema ng bawat kalahok sa ledger ay nakatali sa ledger upang ang impormasyon sa ledger ay maayos na maipakita sa bawat sistema. Bagama't mahusay na mga hakbang ang nagawa sa pagsasama-sama ng mga system, sa maraming mga kaso ay hindi na-standardize ang panloob na recordkeeping at ang mga sistema bago at pagkatapos ng kalakalan ng isang entity ay maaaring hindi maayos na makipag-ugnayan.

Compression

Ang Portfolio compression ay isang mahalagang tool hindi lamang para sa pagbabawas ng panganib sa mga Markets kundi pati na rin para sa pagpapalaya ng mga asset na kung hindi man ay kinakailangan ng mga swap dealer at MSP na panatilihin bilang kapital o margin.

Dahil sa malaking bilang ng mga relatibong independiyenteng trading desk na pinamamahalaan ng ilang kalahok sa merkado, hindi karaniwan para sa mga kumpanya na magkaroon ng magkasalungat na posisyon na maaaring makuha bilang isang praktikal na bagay, kahit na hindi nila natutugunan ang mga kinakailangan sa netting sa mga regulasyon sa kapital at margin.

Sa ngayon, pana-panahong isinasagawa ang mga compression exercise, kung saan ang mga kalahok sa merkado ay nagbibigay ng mga detalye ng kanilang mga transaksyon na pinaniniwalaan nilang kwalipikado para sa compression sa isang third party na service provider na pagkatapos ay tumutukoy sa mga trade na maaaring i-compress. Ang bawat partido sa compression exercise ay nagtatakda ng mga tolerance para sa counterparty na panganib na tatanggapin nito para sa pagbabawas ng transaksyon. Sa pagtatapos ng isang compression exercise, sa pangkalahatan ang lahat ng kalahok sa ehersisyo ay dapat kumpirmahin bago ang mga transaksyon ay maaaring aktwal na wakasan o bawasan.

Ang mga matalinong kontrata sa isang pinahintulutang ipinamahagi na ledger ay maaaring i-program upang magsagawa ng "mga pagsasanay sa compression" sa loob ng paunang na-program na mga pagpapaubaya sa panganib ng katapat na partido gaya ng iniaatas ng regulasyon ng CFTC 23.503(a)(2) at (a)(3).

Ang ganap na pag-offset ng mga trade ay maaaring awtomatikong wakasan, na tiyak na makakatugon sa "sa napapanahong paraan" na kinakailangan para sa pagwawakas ng mga naturang trade sa regulasyon ng CFTC 23.503(a)(1).

Kung ang mga kalahok sa merkado maliban sa mga swap dealer at MSP ay gumagamit ng mga manipis na kliyente upang ma-access ang ipinamahagi na ledger, maaari rin silang lumahok sa compression gaya ng kinakailangan sa ilalim ng regulasyon ng CFTC 23.503(b). Dahil sa teoryang ang buong portfolio ng isang partido ay kakatawanin sa ledger, hindi na kinakailangan na paunang tukuyin ang mga trade kung saan posible ang compression at ibigay ang data na iyon sa isang third party na provider, bagama't maaari pa ring gamitin ang software ng third party provider upang isagawa ang compression.

Nakatingin sa unahan

Syempre, tulad ng anumang nakakagambalang Technology, ang DLT at mga smart na kontrata ay malamang na ipapatupad nang paisa-isa sa paglipas ng panahon, at ang mga makabuluhang hadlang ay dapat lampasan bago posible ang malawakang pag-aampon.

Ang ONE malaking hadlang na malalagpasan ay ang standardisasyon – ang mga kalahok sa merkado ay kailangang sumang-ayon sa ledger at smart na format ng kontrata na gagamitin, pati na rin kung anong data ang iimbak sa ledger at isasama sa smart contract.

Para sa mga produktong exchange-traded at cleared na, ito ay magiging isang medyo mas simpleng proseso dahil ang mga naturang produkto ay na-standardize na. Gayunpaman, ang pagpoproseso pagkatapos ng pangangalakal ng mga naturang produkto ay medyo pinasimple dahil pareho sa standardisasyong ito at sa katotohanang kakaunti ang bilang ng mga katapat na partido sa lahat ng mga kalakalan. Ang mga transaksyon sa OTC ay higit na makikinabang mula sa DLT, ngunit ang mga pasadyang transaksyon ang magiging pinakamahirap na i-program sa mga matalinong kontrata at iimbak sa isang shared ledger.

Ang isang nauugnay ngunit natatanging isyu ay ang pagpapatupad ng mga matalinong kontrata at DLT sa mga Markets. Habang ang dalawang partido ay maaaring makinabang mula sa isang nakabahaging ledger at isang solong matalinong kontrata, ang tunay na benepisyo ng mga teknolohiyang ito ay hindi maisasakatuparan hangga't hindi sila malawak na pinagtibay. Halimbawa, ang pag-access ng regulator sa isang pinahintulutang ipinamahagi na ledger ay magiging lubhang kapaki-pakinabang kapag ang regulator ay maaaring tumingin ng isang buong market o hindi bababa sa isang malawak na cross-section ng market na iyon, na nakikita ang parehong mga field ng data para sa bawat transaksyon.

Ngunit tulad ng anumang makabuluhang pagbabago sa teknolohiya, ang mga responsable para sa pagpapatupad ay kailangang makita ang utility ng pagbabago upang bigyang-katwiran ang mga paunang gastos.

Dahil sa malawak na hanay ng mga kalahok sa industriya na isinasaalang-alang ang DLT at matalinong mga hakbangin sa kontrata, malamang na ang ilang anyo ng Technology ay ipapatupad sa industriya ng mga serbisyo sa pananalapi sa hindi masyadong malayong hinaharap. Ang mga nagmamaneho ng pagbabagong ito ay hindi lamang mga kalahok sa merkado tulad ng mga swap dealer at MSP, kundi pati na rin ang mga kasalukuyang tagapamagitan sa merkado tulad ng mga palitan, clearinghouse at provider ng mga serbisyo pagkatapos ng kalakalan.

Hindi lamang ang mga kumpanyang ito ay may karanasan sa pag-standardize ng mga kontrata at kumikilos bilang isang pinagkakatiwalaang provider ng impormasyon at mga serbisyo, mayroon din silang mga simula ng Technology upang gawing realidad ang DLT at mga smart na kontrata. Malamang na titingin din ang industriya sa mga organisasyong nagtatakda ng pamantayan gaya ng ISDA, ang pangkat na napakahalaga sa pagpapatupad ng marami sa mga kinakailangan ng Dodd-Frank bago at pagkatapos ng kalakalan.

Gayunpaman, upang ang mga konsepto sa likod ng DLT at matalinong mga kontrata ay maging realidad sa merkado, ang mga regulator at kalahok sa merkado ay kailangang magtulungan upang matiyak na ang paggamit ng Technology ay naaayon sa mga pinakamahuhusay na kagawian at regulasyon sa industriya – at ang mga regulasyong ito ay hindi pumipigil sa pagbabago.

Ang mga bagong teknolohiya ay maaari lamang maging rebolusyonaryo kung ang mga kalahok sa industriya ay pinapayagang gamitin ang mga ito sa kanilang buong potensyal.

Larawan sa pamamagitan ng Shutterstock