L'argent réinventé : comment une idée dangereuse pourrait fonctionner

George Selgin, du Cato Institute, a récemmentplaisantéque les économistes qui ne sont ni partisans de l’or ni défenseurs de la théorie monétaire moderne (MMT) se distinguent sur Twitter par leur nombre relativement faible d’abonnés (lui-même inclus).

La blague, pour laquelle je dois un grand merci à Nathaniel Whittemoreinterview podcast avec Selgin sur The Breakdown, semble particulièrement pertinent en ce moment. Les demandes de relance budgétaire liées à la COVID-19 poussent un nombre croissant de libéraux à adopter la position sans limites de la MMT sur les dépenses publiques, tandis que les conservateurs, dédaigneux de l'expansion gouvernementale, investissent massivement dans l'or pour se protéger contre une inflation galopante et un effondrement monétaire généralisé. Alors que les deux extrêmes accaparent toute l'attention, il est difficile pour les voix nuancées et médianes de se faire entendre.

Mais c'est précisément cette position intermédiaire que je souhaite exprimer avec cette chronique, inspirée par la lecture que je viens de faire de «Le mythe du déficit”, le nouveau livre influent de la plus éminente défenseure de la MMT, Stephanie Kelton.

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Certains de mes propos pourraient attirer le mépris de la part desBitcoinLes « inconditionnels de l'or numérique » de la communauté, qui ont tendance à considérer comme absurdes les propos de la MMT selon lesquels les gouvernements ignoreraient les déficits et géreraient les dépenses en imprimant de la monnaie. Contrairement à eux, je pense que la vision de la MMT sur la relation entre l'État et la monnaie est globalement juste et qu'elle constitue un élément de compréhension utile dans nos débats actuels sur la meilleure façon de stimuler l'économie à l'ère de la COVID-19.

Mais je dirais aussi que, dans le système financier analogique actuel, les prescriptions Juridique de la TMM seraient vouées à la catastrophe. Sans la discipline de la responsabilité budgétaire, et surtout sans la responsabilité politique de devoir financer les dépenses par des impôts impopulaires, qu'est-ce qui empêcherait les émetteurs de monnaie souveraine de reproduire ce qu'ils ont toujours fait : déprécier leur monnaie ?

Selon les arguments avancés dansla newsletter de la semaine dernière sur l'Argentine, le simple fait de supprimer les contraintes budgétaires porterait atteinte à ce qui compte le plus pour le fonctionnement d’une monnaie : la confiance.

La question la plus importante est donc de savoir comment renforcer la confiance afin que les dépenses publiques non grevées puissent être judicieusement utilisées pour favoriser une prospérité économique durable pour tous les citoyens. Comment les Cryptomonnaie et les outils blockchain pourraient-ils contribuer à cette réussite ?

L'Oncle Sam ne peut T faire faillite

Kelton et ses collègues ont raison sur certains points.

Pour commencer, ils démontrent de manière convaincante que le budget d'un État souverain émetteur de monnaie est incomparable à celui, par exemple, d'un ménage ou d'une entreprise. Un État ne peut en aucun cas faire faillite, au sens littéral et juridique du terme. Et si ses dettes sont libellées dans sa propre monnaie, il n'y a aucune raison de penser qu'elles ne seront T remboursées, du moins en termes nominaux.

Cette idée fondamentale, mais essentielle, met en lumière l'idée fausse selon laquelle les gouvernements sont limités par un volume fixe de ressources, qui ne peut être accru que par l'impôt ou l'emprunt. Les partisans de la MMT affirment que le pouvoir souverain unique d'émission monétaire rend fausse l'idée de limites de financement nominales. Ils démontrent ainsi les méfaits de règles rigides telles que les exigences d'équilibre budgétaire et les plafonds d'endettement.

Kelton soutient que cette idée fausse découle de l'économie traditionnelle, qui structure l'activité budgétaire du gouvernement à rebours. L'impôt n'est pas un mécanisme permettant de lever des fonds pour des dépenses futures, mais un moyen pour un gouvernement d'obliger les citoyens à utiliser la monnaie initialement créée par ses dépenses. L'impôt attribue une utilité, et donc une valeur, à la monnaie, soutient-elle.

Utilisant les acronymes « TAB(S) » et « S(TAB) », Kelton soutient que la séquence n'est pas « la taxation et l'emprunt précèdent les dépenses », mais « les dépenses avant la taxation et l'emprunt ». L'impôt et l'émission de dette ne sont plus considérés comme des outils de collecte de fonds ; ils devraient plutôt être considérés comme des leviers Juridique permettant de gérer la répartition des revenus, d'influencer les taux d'emprunt sur les Marchés du crédit et de modérer les FLOW monétaires globaux dans l'économie.

Le troisième de ces objectifs est crucial, disent les partisans de la MMT, car les gouvernements doivent respecter la « contrainte d’inflation », la ONE chose qu’ils considèrent comme une limite réelle et tangible aux dépenses publiques.

Loin d'aborder l'inflation avec une insouciance irréfléchie, les partisans de la MMT en sont obsédés. Ils insistent pour que les gouvernements se concentrent uniquement sur la prévention d'une accélération destructrice des prix, susceptible de saper la réserve de valeur d'une monnaie et de nuire aux épargnants au détriment des emprunteurs.

Bien en théorie, mais en pratique ?

Voilà pour la théorie. Le problème CORE de la TMM, à mon avis, est qu'il faut désormais faire confiance à tous les organismes publics, et pas seulement aux banques centrales, pour lutter contre l'épouvantail de l'inflation. Ils doivent la mesurer, la prévoir et l'arrêter de manière préventive. C'est plus facile à dire qu'à faire.

Plus important encore, il faut les inciter à agir de manière adéquate. Les gouvernements étant actuellement accablés par une dette croissante (voir la réunion mondiale ci-dessous), ils sont incités à encourager l'inflation, et non à la combattre. Les remboursements de la dette étant fixes en termes nominaux, tandis que les revenus et les recettes fiscales varient en fonction de l'évolution des prix, l'inflation avantage intrinsèquement l'emprunteur (en l'occurrence l'État) et nuit au prêteur (les détenteurs d'obligations).

Avoir l'inflation comme seule contrainte exacerbe le déséquilibre entre mandant et mandataire. Il est déjà assez grave que les dirigeants et les législateurs se protègent déjà des pressions politiques par le biais du découpage électoral et d'autres formes de privation du droit de vote. Aujourd'hui, privés de l'obligation d'augmenter les impôts pour financer leurs dépenses et disposant de la possibilité de réduire leurs dettes par l'inflation, il est facile d'imaginer un manquement supplémentaire à leur devoir public.

Il suffit d'un mauvais message pour que l'inflation s'installe. Si les gens croient que leur gouvernement va devenir dépensier, leurs anticipations d'inflation se transformeront en hausses de prix préventives, créant ainsi une prophétie autoréalisatrice.

L'enjeu, une fois de plus, est une question de confiance. Selon Kelton, il est peut-être faux de prétendre que « taxer et emprunter précèdent dépenser ». Mais cette idée est pertinente si elle permet aux citoyens de conserver leur confiance dans leur gouvernement. Après tout,comme l'explique l'historien Yuval HarariC’est notre capacité à raconter des histoires et à nous organiser autour d’elles – et non la véracité de ces histoires en soi – qui a permis à l’homo sapiens de construire la civilisation et de conquérir le monde.

Une alternative

Ce risque de perte de confiance signifie qu'une approche MMT n'est pas viable dans notre système de gouvernement actuel. Elle risquerait d'entraîner des problèmes monétaires similaires à ceux rencontrés par le Venezuela, le Zimbabwe, l'Argentine et la Turquie dans des économies relativement stables comme les États-Unis.

Mais qu'en est-il à l'ère des monnaies numériques des banques centrales ? Les CBDC pourraient peut-être offrir davantage de transparence et de responsabilité aux décideurs politiques guidés par la MMT, leur permettant ainsi une plus grande marge de manœuvre en matière de dépenses, dans les limites de la contrainte inflationniste.

Les données riches générées par un système monétaire numérique pourraient aider les responsables à mieux estimer l’offre et la demande de monnaie, et surtout la vélocité (le taux de change) – autant de facteurs qui contribuent à l’inflation mais qui sont traditionnellement difficiles à mesurer.

En outre, des contrats intelligents basés sur la blockchain pourraient être mis en place pour automatiser les ajustements de la Juridique monétaire en fonction des changements dans ces données d’entrée.

Bien sûr, ces systèmes automatisés pourraient être contournés par la banque centrale, le plus facilement si la CBDC reposait sur un modèle fermé à autorité unique. Mais si ces systèmes étaient audités par un tiers, par exemple par le Fonds monétaire international, les banques centrales et les institutions gouvernementales dont elles dépendent s'exposeraient à une vive réaction politique s'il était démontré qu'elles abandonnaient ce modèle.

En échange de la liberté d’élaboration des politiques que leur offre la MMT, les gouvernements les plus audacieux pourraient même adopter des blockchains autorisées ou même sans autorisation pour verrouiller ces systèmes contractuels et démontrer leur engagement à protéger la valeur de leur monnaie.

Ainsi, vous voyez, des idées intéressantes peuvent encore fleurir sur le chemin médian entre les extrêmes.

Le lustre du Bitcoin grandit

Par Galen Moore, analyste de recherche senior CoinDesk

Le Bitcoin n’a jamais autant ressemblé à « l’or numérique » qu’aujourd’hui.

Considérez ceci : malgré la popularité du récit de « l’or 2.0 », pendant la majeure partie de sa vie récente, le Bitcoin a montré une corrélation négative avec le prix du métal jaune.

Si cela vous surprend, ce n'est T le cas. Le Bitcoin est un actif risqué, un pari risqué sur une Technologies d'avenir que la plupart des gens dans le monde n'ont jamais utilisée. Contrairement à la plupart des investissements de ce type, le Bitcoin est relativement liquide. Il est logique qu'en temps de crise, il soit ONEun des premiers actifs vendus pour lever des fonds.

C'est ce qui s'est passé en mars, apparemment, etLe récit du bitcoin comme valeur refuge a pris un coupAprès le 12 mars, le Bitcoin a commencé à afficher une corrélation plus forte avec l'or. Il a également évolué en tandem avec les actions américaines. « En temps de crise, toutes les corrélations convergent vers un. » (Si vous en avez assez d'entendre cette phrase répétée, vous n'êtes pas seul.)

Voyez ce qui s'est passé ces deux derniers mois. La corrélation positive du Bitcoin avec l'or est plus forte et plus constante qu'elle ne l'a jamais été. Et sa corrélation avec le S&P 500 retombe en territoire non corrélé.

Affirmer que le Bitcoin a un potentiel de couverture contre l'inflation est une chose. Rechercher activement la couverture contre l'inflation offrant le potentiel de rendement le plus élevé en est une autre. Notamment, cette semaine, alors que l'or suracheté a subi une correction, le Bitcoin a résisté. Le reste du troisième trimestre devrait soit perturber à nouveau le discours sur l'« or numérique » du bitcoin, soit consolider Bitcoin position de concurrent potentiel face à l'or, un actif valorisé en milliers de milliards.

Assemblée publique mondiale

PRIONS POUR UNE INFLATION BÉNIGNE.Quelle que soit l’interprétation que l’on donne de la TMM, l’exigence de discipline budgétaire limite la capacité d’un gouvernement à manœuvrer en période de difficultés économiques.Dans une note aux investisseurs cette semaineDavid Kelly, stratège mondial en chef de J.P. Morgan Asset Management, l'a clairement exposé. Prévoyant une explosion des déficits budgétaires américains, de 984 milliards de dollars l'an dernier à 3 500 milliards de dollars en 2020 et 3 000 milliards de dollars en 2021, Kelly a prédit que la dette fédérale totale passerait de 79,2 % du PIB à 106,5 %, « juste en dessous du pic de 108,2 % du PIB atteint en 1946, alors que le gouvernement américain faisait face à la dette colossale accumulée pendant la Seconde Guerre mondiale ».

Kelly a démontré la sensibilité de ces chiffres de la dette à l'évolution de la conjoncture économique. Il a d'abord décrit un scénario relativement favorable dans lequel une faible inflation persistante permettrait à la Réserve fédérale de maintenir sa Juridique monétaire accommodante et où une croissance économique soutenue rétablirait les recettes fiscales de l'État. Si la croissance du PIB nominal s'établit à 5 % au cours de la prochaine décennie, si les déficits budgétaires sont maintenus sous 1 000 milliards de dollars et si les taux d'intérêt sur la dette fédérale se maintiennent autour de 2 %, le ratio dette/PIB descendrait à 93,3 %, a écrit Kelly.

Bien que ce niveau reste historiquement élevé, « cela pourrait suffire à maintenir la confiance des investisseurs mondiaux dans la dette publique américaine et la valeur du dollar », a-t-il admis. En revanche, si la croissance nominale n'atteint que 4 %, que les déficits budgétaires atteignent en moyenne 2 000 milliards de dollars et que les taux d'intérêt moyens sont de 4 %, la dette fédérale atteindrait 133,6 % du PIB, « nécessitant un Juridique budgétaire encore plus marqué à la fin de la décennie ».

Ce grave problème d'endettement se retrouve dans tous les grands pays industrialisés. Il pourrait bien être le déclencheur d'un tout nouvel ordre financier et économique mondial.

DU DÉJÀ VU À NOUVEAU.Mercredi dernier, à 22h10 HE, j'ai consulté la page d'accueil de CoinDesk et lu les gros titres de sa colonne de droite : « Le volume d'Uniswap en août bat le record de 1,76 milliard de dollars de juillet en moins de deux semaines » ; « La frénésie de la Finance décentralisée propulse les frais de transaction Ethereum à des sommets historiques » ; « Les dépôts dans le jeton mème YAM, une « expérience monétaire », dépassent les 460 millions de dollars » ; « Ce que le Rally actuel de Robinhood a en commun avec le dernier boom des Crypto » ; « Les ventes de jetons sont de retour en 2020. »

L'engouement actuel pour la DeFi rappelle sans aucun doute le boom des Crypto , qui, comme la plupart des lecteurs s'en souviennent, a propulsé les tokens vers des prix exorbitants avant un krach brutal et un jugement dernier en 2018. Mais de quelle année s'agit-il ? J'ai suggéré que cela ressemblait à 2017. dans un tweet, mais d'autres n'étaient pas d'accord. « J'ai l'impression d'être en 2016… 2017, c'est l'année prochaine, et je me prépare déjà. »a tweeté Laura Shin, animatrice du podcast Unchained. Un jour plus tard, après que le spectacle de collecte de fonds de YAM ait été interrompu par unun bug a rendu son protocole non audité inopérantet détruit 60 millions de dollars de valeur, c'était comme en 2016Attaque DAOtout recommence. Pendant ce temps, avec des banques commeGoldman Sachs investit dans le développement de la blockchain et parle de lancer ses propres jetons,on se serait cru en 2015. Quelle que soit l'année dans laquelle nous sommes, ces montagnes russes sont vraiment addictives.

UN ESPRIT A CHANGÉ. Derrière ONEune des plus grandes actualités Crypto de la semaine se cache un revirement spectaculaire. Microstrategy, leader de la veille stratégique, a annoncé qu'il traiterait désormais le Bitcoin comme son « principal actif de réserve » et qu'il avait transféré 250 millions de dollars en espèces et dans la Cryptomonnaie, cette décision audacieuse a été vigoureusement justifiée par le PDG Michael J. Saylor : « Nous considérons que l’acceptation mondiale, la reconnaissance de la marque, la vitalité de l’écosystème, la domination du réseau, la résilience architecturale, l’utilité technique et l’éthique communautaire du Bitcoin sont des preuves convaincantes de sa supériorité en tant que classe d’actifs pour ceux qui recherchent une réserve de valeur à long terme. Le Bitcoin est de l’or numérique – plus dur, plus fort, plus rapide et plus intelligent que toute monnaie qui l’a précédé. » Il y a sept ans, ses opinions étaient différentes. Dans un tweet de décembre de cette année-là, un message qu'il n'a jamais supprimé – Dieu merci –, Saylor a écrit : « Les jours du Bitcoin sont comptés. Il semble que ce ne soit qu'une question de temps avant qu'il ne subisse le même sort que les jeux d'argent en ligne. » Comme aiment à le dire les Bitcoiners : « Au début, ils vous ignorent, puis ils vous critiquent, et enfin ils investissent 250 millions de dollars. »

Lectures pertinentes

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Pourquoi il est temps de prêter attention au marché florissant des Crypto au MexiqueComme le savent les lecteurs de cette chronique, je crois que ONEune des tendances les plus importantes en matière de Crypto est son adoption accélérée dans les pays en développement, une évolution qui se manifeste de manières différentes selon les pays, pour des raisons diverses. Il est satisfaisant de constater, selon ce rapport éclairant de Sandali Handagama, que le Mexique rejoint cette tendance grâce à un cas d'usage considéré depuis longtemps comme ONE pour ce pays et de nombreux autres pays comptant d'importantes diasporas d'émigrés : les transferts de fonds.

Ce que Bitcoin peut Guides de l'or pour rester « propre »JP Koning, chroniqueur CoinDesk , propose une brillante analogie, décrivant un marché du Bitcoin potentiellement bifurqué, différenciant les cryptomonnaies « propres », soumises au processus de « connaissance du client » (KYC) des plateformes d'échange et des dépositaires, des cryptomonnaies « sales », qui ne l'ont pas encore T , et la situation à deux vitesses du marché de l'or. Lisez-le, ne serait-ce que pour ses riches éclairages sur les traditions ancestrales du commerce des lingots.

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