Una ilustración perfecta del entusiasmo por la cadena de bloques

Craig Pirrong es profesor de Finanzas y Mercados Energéticos y director del Instituto de Gestión Global de la Energía en el Bauer College of Business de la Universidad de Houston. Tiene un doctorado en Economía Empresarial de la Escuela de Posgrado de Negocios de la Universidad de Chicago.

En este artículo de Opinión , Pirrong analiza en profundidad el revuelo en torno a la Tecnología blockchain y concluye que no está necesariamente justificado.

Si últimamente has estado prestando mínima atención a los Mercados financieros, sabrás que blockchain es la nueva tendencia. Emprendedores y gigantes financieros afirman que transformará todos los aspectos de los Mercados financieros.

El tecnoutopismo me genera un profundo escepticismo. Expondré las razones generales de mi escepticismo en una próxima publicación. Por ahora, analizaré un ejemplo específico que ilustra la extraña combinación de desconocimiento y exageración que caracteriza a muchas iniciativas blockchain.

Titulado “La startup blockchain busca reemplazar las cámaras de compensación”, el artículo describe con entusiasmo una startup de post-negociación basada en Tecnología hyperledger que, según dice, está diseñada para "desintermediar a las contrapartes centrales (CCP) del proceso de compensación, eliminando efectivamente su papel en áreas clave".

He observado con frecuencia que las CCP ofrecen un conjunto de numerosos servicios, y es posible considerar la desagregación de algunos de ellos. Sin embargo, existen ciertas funciones CORE de la compensación de CCP que esta propuesta de blockchain no ofrece.

Lo más importante es que las CCP mutualizan el riesgo de impago: esta es una de sus características CORE . Esta propuesta no lo hace, lo que significa que ofrece un servicio fundamentalmente diferente al de una CCP.

Además, las CCP cubren y gestionan las posiciones en mora y transfieren las posiciones de los clientes de un intermediario en mora a ONE solvente; esta propuesta no lo hace. Las CCP también gestionan el riesgo de liquidez. Por ejemplo, la garantía de un incumplidor puede no ser inmediatamente convertible en efectivo para pagar a las contrapartes ganadoras, pero la CCP mantiene reservas y líneas de liquidez que puede utilizar para intermediar la liquidez en estas circunstancias. La propuesta no lo hace. La propuesta menciona la compensación, pero dudo seriamente que la cadena de bloques (Hyperledger, disculpen) pueda realizar la compensación multilateral como una CCP.

Omisiones importantes

Existen otros problemas. ¿Quién fija los niveles de margen? ¿Quién fija los límites diarios (o intradiarios) que determinan los flujos de margen de variación y las llamadas de margen para complementar el MI? Las CCP se encargan de eso. ¿Quién lo hace para el hiperlibro?

Así pues, la propuesta cumple algunas de las mismas funciones que una CCP, pero no todas, y de hecho omite los aspectos más importantes que hacen de la compensación central una compensación centralizada. En la medida en que estos otros servicios de la CCP aporten valor —o la regulación obligue a los participantes del mercado a utilizar una CCP que ofrezca estos servicios—, estos optarán por utilizar una CCP en lugar de este servicio. No es un sustituto perfecto de la compensación centralizada ni la desintermediará cuando los servicios y las funciones que no ofrece sean demandados por los participantes del mercado o por los reguladores.

El cofundador afirma que «la compensación central se está convirtiendo en compensación distribuida». O sea, «compensación distribuida», también conocida como «mercado extrabursátil bilateral».

Lo que se propone aquí no es nada realmente nuevo; es la aplicación de una nueva Tecnología a una forma de transacción muy antigua y común. Y, por su naturaleza, un sistema bilateral tan distribuido no puede realizar ciertas funciones que inherentemente requieren la cooperación multilateral y la centralización.

Reinventando la rueda

Esto ilustra una de mis quejas generales sobre el revuelo en torno a la cadena de bloques: los promotores de la cadena de bloques suelen afirmar ofrecer algo nuevo y revolucionario, pero lo que realmente describen suele implicar reinventar la rueda. Quizás esta rueda tenga ventajas sobre las existentes, pero sigue siendo una rueda.

Además, quisiera señalar que esta rueda puede tener serias desventajas en comparación con las ruedas existentes, en concreto, el mercado OTC bilateral tal como lo conocemos. En cierto modo, introduce una de las características más peligrosas de la compensación centralizada en el mercado bilateral. (Gracias a Izabella Kaminska por señalar esto).

En concreto, como he estado explicando durante unos ocho años, el rígido mecanismo de margen de variación inherente a la compensación central crea un acoplamiento estrecho que puede conducir a un fallo catastrófico. Los retrasos operativos o financieros que impiden el pago puntual del margen de variación pueden obligar a la CCP a incumplir, o a ella o a sus miembros a tomar medidas extraordinarias para acceder a la liquidez en momentos en que esta es escasa. Todo en un sistema compensado tiene que funcionar como un reloj, o una CCP entera puede fracasar. Incluso pequeños retrasos en la recepción de pagos durante períodos de tensión en el mercado (cuando se producen grandes flujos de margen de variación) pueden hacer caer a una CCP.

En cambio, la contratación bilateral tradicional ofrece mayor margen de maniobra. Su interrelación no es tan estrecha. Que una de las partes no realice una llamada de margen en el momento preciso no amenaza con desestabilizar todo el sistema. Además, en el ámbito bilateral, la "Opción FU" suele ser bastante estabilizadora a nivel sistémico. Durante el período previo a la crisis, las disputas sobre las marcas podían prolongarse durante días, e incluso semanas, lo que daba margen para desembolsar el dinero necesario para cubrir las llamadas de margen y negociar la reducción de su importe.

El aspecto de los "contratos inteligentes" en la propuesta de blockchain descarta esto. Todo está escrito en el código, el código es la última palabra y se ejecutará automáticamente. Esto casi con certeza creará un acoplamiento estrecho: el mercado se ha movido X; el contrato dice que eso significa que la parte A debe pagar a la parte BY antes de las 08:00 de mañana o A incurrirá en impago. (ONE imaginar la creación de contratos muy inteligentes que incorporen diversas condiciones que imiten la flexibilidad y el juego en los Mercados bilaterales presenciales, pero me siento escéptico, y esta condicionalidad generará otros problemas, como analizaré en una próxima publicación).

Cuando pienso en estos "contratos inteligentes", me viene a la mente la imagen de las escobas mágicas de El aprendiz de brujo. Hacen EXACTAMENTE lo que les ordena el aprendiz (¿programador?): acarrean agua, y terminan acarreando tanta que provoca una inundación. No hay ningún mecanismo de retroalimentación que las obligue a detenerse cuando el agua sube demasiado. De nuevo, quizás sea posible crear contratos inteligentes realmente inteligentes que incorporen dichos mecanismos de retroalimentación.

Pero entonces ONE que considerar las interacciones potenciales entre una red densa de contratos tan inteligentes. ¿Cómo se ONE las retroalimentaciones? Los modelos de agentes simples muestran que los agentes que operan sujetos a reglas preprogramadas pueden generar órdenes complejas y emergentes al interactuar. A veces, estas órdenes pueden ser bastante eficientes. Otras veces, pueden colapsar.

Subirse al carro

En resumen, la propuesta de "compensación distribuida para desintermediar las CCP" ilustra algunas de las deficiencias del movimiento blockchain. Exagera su función. Afirma ser algo nuevo, cuando en realidad es una forma relativamente nueva de hacer algo bastante común. No necesariamente realiza mejor estas funciones conocidas. No considera las implicaciones sistémicas de su función.

Entonces, ¿por qué hay tanto revuelo? Bueno, ¿por qué surgió Pets.com? Hablando en serio, creo que hay una dinámica sociológica interesante. Todos los chicos populares hablan de blockchain, y nadie quiere admitir que no lo es. Además, cuando una masa crítica de supuestos líderes de opinión hace algo, otros lo imitan por miedo a quedarse atrás: si te unes y resulta ser un fracaso, bueno, no destacas; todos, incluso los más inteligentes, la fastidiaron. ¡Estás en buena compañía! Pero si no te unes y se convierte en un éxito, pareces un idiota y te quedas atrás. Así que existe un sesgo hacia la moda pasajera/subirse al carro.

Creo que la cadena de bloques tendrá un papel. Pero también creo que no será tan revolucionaria como afirman sus defensores más fervientes. Y estoy completamente seguro de que no va a desintermediar la compensación centralizada, tanto porque esta hace cosas que la compensación descentralizada no hace (¡obvio!), como porque a los reguladores les gustan y están imponiendo su uso.

Este artículo fue publicado previamente en el sitio web del autor.blogy se ha republicado aquí con permiso. Se han realizado algunas modificaciones menores.

ConductorImagen vía Shutterstock